20 Questions for 2020, our convictions, your resolutions.

Kalender overslaan

Wat brengt 2020 ?

Dat dé vraag die u zich op dit moment stelt. Het is ook de vraag die we aan 20 van onze specialisten zullen stellen tijdens de maand december om uw investeringsbeslissingen te verduidelijken en onze convicties met u te delen.
Elke dag een onderwerp dat u bezig houdt. Elke dag ons antwoord.

Opnieuw in kalmer vaarwater?

  • 2019 werd gekenmerkt door een aanzienlijke vertraging van de wereldeconomie.
  • Ons scenario voor 2020 is dat er geen recessie komt, maar wel een vertraging van de groei in de Verenigde Staten en China, en een zwakke groei in Europa.
  • Hoewel de onzekerheid zal blijven, zal ze van aard veranderen: het verkiezingsjaar in de Verenigde Staten zal immers met argusogen worden opgevolgd.
  • In deze omstandigheden zijn onze overtuigingen voor de portefeuilles:
    • een overweging in aandelen ten opzichte van obligaties;
    • aantrekkelijke beleggingsthema's voor de komende maanden: ondergewaardeerde aandelen (value) en cyclische waarden, bepaalde segmenten van schuldpapier uit de groeilanden en goud als basis voor de portefeuille;
    • de 'megatrends' zullen op lange termijn superieur blijven presteren.
  • Selectiviteit, overtuiging en flexibiliteit zullen de rode draad zijn doorheen het jaar 2020.

Download onze algemene vooruitzichten

Central Banks Addict

In het nummer Golden Brown herinnert de Britse rockband The Stranglers ons aan een evidentie: “No need to fight / Never a frown with golden brown”. Nu het jaar op zijn einde loopt, moeten we vaststellen dat de financiële markten niet konden weerstaan aan het bruine goud van de centrale banken. Gemiddeld leverden de activaklassen een rendement van bijna 9% op, waardoor dit jaar een van de beste jaren sinds 2012 is. En dat ondanks de vertraging van de economie, een quasirecessie in de industrie, de wereldhandel op een laag pitje en verwarde onderhandelingen tussen Donald Trump en China. Kortom, we kunnen zo’n gelijktijdige prestatie van de activaklassen niet verklaren zonder de enorme interventie van de centrale banken.

Nog nooit sinds de grote financiële crisis hebben de centrale banken hun beleidsrentes zo snel verlaagd. Nadat ze haar referentierente in 2018 vier keer had opgetrokken, maakte de Amerikaanse Federal Reserve (Fed) volledig rechtsomkeer met drie verlagingen in de loop van dit jaar. De Europese Centrale Bank (ECB) die haar rentes na de zomer zou verhogen, heeft haar depositorente verlaagd tot het recordniveau van -0,50%. De centrale banken van Australië, Nieuw-Zeeland, Zwitserland, China, Mexico, Brazilië, Indonesië, Turkije, Rusland en zelfs Zuid-Afrika hebben allemaal eveneens hun rentes verlaagd.

En alsof het voor de laatste keer was, hebben de centrale banken massaal geld in de economie gepompt. De Fed stopte met het afbouwen van haar balans en lanceerde in het laatste kwartaal een maandelijks terugkoopprogramma voor Treasury’s van bijna 60 miljard dollar. De ECB startte haar aankoopprogramma voor obligaties ook opnieuw op met 20 miljard euro per maand. Na een poging tot ontwenning vloeit het bruine goud de komende maanden rijkelijk. “Every Time, just like the last / (...)To distant lands / Takes both my hands / Never a frown with golden brown.”

Zoveel geld voor welk resultaat? Sinds de jaren 1970 is het voornaamste mandaat van de centrale banken om de stijging van de inflatie onder controle te houden. Sinds 2008 moeten ze ook een eventuele daling beheersen. Welnu, terwijl de financiële markten goed hebben gereageerd op de monetaire versoepeling, is de inflatie er ongevoelig voor gebleven. Sinds 2013 heeft de gemiddelde inflatie van de eurozone nooit de 2% gehaald. In Japan ligt de inflatie dicht bij 0%. Bij de inflatieverwachtingen is het beeld nauwelijks mooier: de inflatie die over 5 jaar wordt verwacht, is in de eurozone tot zijn dieptepunt gezakt, tot 1,10%, en tot 1,80% in de Verenigde Staten.

Wil dat zeggen dat de centrale banken niet doeltreffend zijn?

Kritiek & afhankelijkheden

Als gevolg van die matige economische resultaten moeten de centrale banken afrekenen met scherpe kritiek. Het niveau van de rentes vormt nu al het onderwerp van discussies en vooral de ECB wordt met de vinger gewezen. Door haar depositorente te verlagen, zorgde ze voor een algemene renteverlaging in Europa. 50% van de obligatie-index Euro Aggregate ligt bijvoorbeeld onder nul. Een problematische situatie voor beleggers die zich – in navolging van de Franse verzekeraars of de Nederlandse pensioenfondsen – heel kritisch hebben getoond. De huidige situatie zorgt er mogelijk voor dat het Europese financiële systeem het niveau van de pensioenen niet langer kan garanderen. De kritiek komt ook van de privébanken, die muurvast zitten tussen een superstrikte regelgeving en negatieve rentes. Hun winstgevendheid kalft vandaag grotendeels af. Dat alles is des te verontrustender omdat door de renteverlaging tot onder de psychologische drempel van 0% de markten zich afvragen of de ECB op een dag weer boven nul zal geraken.

Een tweede kritiek komt uit de Verenigde Staten en betreft het gebrek aan coördinatie tussen de centrale banken. In 2018 was de Fed de enige die een verstrakkingscyclus opstartte. Vroeger werd ze daarin gevolgd door de centrale banken van de andere geïndustrialiseerde landen. Maar de oorzakelijkheid is veranderd, en omdat onder meer de ECB en de Bank of Japan zich extreem soepel opstellen, is de manoeuvreerruimte van de Fed kleiner geworden. Ze is dus niet langer onafhankelijk van de rest van de wereld. Door dat alles hebben regeringsleiders wereldwijd virulente kritiek geuit op het monetaire beleid – iets wat in de voorbije 20 jaar nooit gezien is.

Never give up!

Geconfronteerd met een zwakke inflatie, de kritiek van politici en hun eigen limieten moeten de centrale banken zich opnieuw uitvinden. Ze hebben daarbij nog altijd enkele opties.

Ze zouden eerst hun mandaat kunnen aanpassen door het inflatiedoel symmetrisch of op lange termijn te maken. Ze zouden ook het beheer van de financiële omstandigheden als een doelstelling kunnen opnemen. Op die manier zou er een juridisch kader komen voor de verschillende quantative easing-programma's en meer flexibiliteit voor hun acties.

Een andere optie: de staten ondersteunen door negatieve rentes voor budgettaire doeleinden in te zetten. Als Frankrijk tegen negatieve rentes (-0,50%) zou blijven lenen, zou het zijn schuldgraad in 30 jaar verminderen met -40%! Een ware coup om de 60% te halen zonder het begrotingstekort te verkleinen!

Ten slotte kan de integratie van het klimaatrisico de huidige machtsverhoudingen wijzigen, want door de financiering van duurzame activiteiten te vereenvoudigen, zouden de centrale banken van paradigma veranderen. De ECB zou dan gemeenschappelijke criteria kunnen opstellen om het beheer van het klimaatrisico in de financiële sector te integreren. Ze zou ook haar activa-aankoopprogramma kunnen aanpassen aan groene activa en een gewicht geven aan het project van de nieuwe Commissie.

“Nooit opgeven”, dat was de laatste boodschap van Mario Draghi voor hij de ECB verliet. De centrale banken lijken op hun grenzen te zijn gestoten. Dé grote vraag voor 2020 is of ze erin zullen slagen om zichzelf opnieuw uit te vinden en stand te houden tegenover de vele kritieken. De volgende jaren is het dus niet zozeer zaak om het algemene niveau van de rentes te voorspellen, maar wel om vooruit te lopen op de evolutie van hun politieke mandaat. Hun toekomst is onze toekomst.

De centrale banken zijn dood! Leve de centrale banken!

Bron: Bloomberg, Candriam

De wereldwijde schuld zit sinds 2008 in de lift -- maar bedrijven uit groeilanden blijven gezond

De wereldwijde kredietverstrekking is aanzienlijk toegenomen sinds de financiële crisis. Tot het faillissement van Lehman Brothers bedroeg de wereldwijde schuld 178 biljoen dollar. Daarna ontspoorde de schuld verder tot zowat 246 biljoen dollar en dat is maar liefst 320% van het wereldwijde bbp.

Bekijken we de afzonderlijke componenten van de schuld, dan zien we dat de overheidsleningen van ontwikkelde markten zijn gestegen van 71% van het bbp vóór de crisis tot 109% vandaag. Het bedrijfsleven liet een nog sneller groeipercentage optekenen: van 70% van het wereldwijde bbp vóór de crisis tot een recordpeil van 92% van het bbp vandaag, en daarvan zijn de leningen aan bedrijven op groeimarkten het snelst gestegen.

Schuldgroei na de crisis vooral door overheden van ontwikkelde markten en bedrijven van groeimarkten

Bron: IIF, BIS ,Candriam                                                                                  

Vraag is of die grote schuldenberg overeind kan blijven?

We zien een lichtpunt in de bedrijfsleningen van groeimarkten. In de wereld na de crisis met ongekend lage rentevoeten was er bij beleggers een bijna onverzadigbare vraag naar rendement, waardoor ook de vraag naar bedrijfsobligaties toenam. Door de bijzonder lage en vaak negatieve rendementen voor overheidsobligaties van ontwikkelde markten, winnen groei-obligaties aan belang. Financiering door obligaties biedt bedrijven duidelijk voordelen ten opzichte van bedrijfsleningen. De grafieken wijzen enkel op de grote veranderingen in de financieringspatronen van internationale bedrijven. Het aanbod van bankleningen is gedaald doordat ontwikkelde markten na de financiële crisis hun kapitaalratio's hebben verbeterd. Figuren 1A en 1B  tonen hoe financiële instellingen hun schulden hebben afgebouwd in een decennium van toenemende schulden. De obligatiemarkt speelt nu een veel grotere rol. Obligaties bieden het voordeel van een vaste in plaats van variabele rente, meestal langere looptijden en doorgaans minder beperkende convenanten dan bankleningen.

Hoe moeten we deze statistieken bekijken?

De externe schuld van bedrijven uit groeilanden, met uitsluiting van financiële instellingen, bedroeg 1,123 biljoen dollar eind 2018. Houden we ook rekening met obligatie-uitgiften van financiële instellingen, dan bedraagt de externe voorraad bedrijfsobligaties van groeilanden 2,7 biljoen dollar.

China nam het voortouw in deze groei. De externe voorraad van Chinese bedrijfsobligaties bedraagt momenteel 270 miljard dollar of circa 25% van alle groeimarktobligaties, financiële waarden niet meegerekend.

Vraag is of we China moeten meerekenen in de analyse van de geaggregeerde EM-cijfers. China heeft een niet-bancaire leningmarkt die kan wedijveren met die van de VS. Inclusief financiële waarden, bankleningen en binnenlandse schulden komt de niet-overheidsgebonden schuld van China uit op maar liefst 8,3 biljoen dollar of 304% van het bbp. Dit zijn cijfers van ontwikkelde markten. Het Chinese bbp is grosso modo vijfmaal groter dan dat van India en is groter dan het bbp van India en de volgende tien groeilanden samen. Zelfs een kleine verandering in de Chinese data vertekent meteen de globale statistieken over de groeilanden.

Bron: IIF, BIS ,Candriam

Solide kredietstatistieken bij bedrijven uit groeilanden

Als activaklasse die risicogewogen rendementen en diversificatie voor portefeuilles kan bieden, verwelkomen we groeiwaarden in het universum van de opkomende markten.

De leverage- en rentedekkingsratio's blijven beter voor bedrijven uit groeilanden dan voor bedrijven met een gelijkwaardige rating uit ontwikkelde markten. We vinden geen aanwijzingen voor een algemene achteruitgang van de kredietfundamentals bij de grotere emittenten in opkomende markten, ondanks de stijging van de totale schuldniveaus. Voor bedrijven in groeilanden ex China leiden hoge schuldenlasten volgens ons op zich niet noodzakelijk tot instabiliteit, vooral als de rente laag blijft en de markten vrij en open.

De opkomende markteconomieën hebben nu betere externe fundamentals dan 10 jaar geleden zoals verbeterde lopende rekeningen, grotere valutareserves en betere macro-economische buffers om woelige tijden in de wereldeconomie op te vangen. Het hefboomeffect kan natuurlijk de kwetsbaarheid verhogen en zorgen voor meer uitgesproken marktdalingen. Een diepe wereldwijde recessie kan bedrijven met de grootste schuldenlast in zowel ontwikkelde als opkomende markten onder druk zetten en zelfs wereldwijde systeemrisico's veroorzaken. Voor bedrijfsemittenten in opkomende markten zijn de grootste risico's een ernstige wereldwijde vertraging, een sterke stijging van de USD of een potentiële toename van de risicoaversie.

De bedrijfsemittenten van opkomende markten zijn nogal proactief geweest op het gebied van prefinanciering, wat hun kansen om uit de volgende dip te geraken verbetert. De Bank voor Internationale Betalingen schat dat 80% van de opbrengsten uit groeiobligaties 12 maanden na uitgifte nog altijd als cash wordt aangehouden. Dit wijst op voorzichtigheid onder emittenten, omdat ze zich ervan bewust zijn dat onverwachte schokken een risico kunnen vormen voor toekomstige herfinanciering.

De blootstelling aan valutaschommelingen wordt ook goed beheerd. EM-emittenten zijn zich wel degelijk bewust van valutabeheer bij het lenen in USD. De meesten genereren inkomsten in harde valuta en creëren zo natuurlijke valutadekkingen. Van de anderen hebben de meesten minstens gedeeltelijke financiële dekkingen, terwijl anderen actief zijn in jurisdicties waar valuta-pegs het FX-terugbetalingsrisico beperken.

Globaal genomen blijft het kredietuniversum van opkomende markten duidelijk investment grade. En dat ondanks de opmerkelijke toename van ratings van lagere kwaliteit. Uit de evolutie van de ratings van de JPM Emerging Market Corporate Debt index(1) blijkt bijvoorbeeld dat de grootste stijging in het universum de zone met een B-rating was, met een stijging van 1% van de index tot 12% in de afgelopen tien jaar. Het vaak besproken BBB-segment, een beduidend risico op Amerikaanse markten voor bedrijfskredieten, handhaafde zich op 40% van de bedrijven uit opkomende markten. Categorie B is wereldwijd gegroeid en we volgen dit gebied voorzichtig op. De veranderingen in de voorbije tien jaar vloeien voort uit het feit dat emittenten van groeimarkten vlotter toegang hebben gekregen tot internationale markten.

Voor ons blijven groeimarkten op China na een lichtpunt, ook al bekijken we de grote opbouw van de wereldwijde schuld met argusogen. Onze benadering van obligaties van opkomende markten legt sterk de nadruk op de selectie van emittenten, en dan vooral de emittenten met een laag herfinancieringsrisico, een sterke activadekking en bij voorkeur in sectoren waarvan de geografische inkomsten natuurlijke valuta-hedges bieden.

 

(1) *JP Morgan Corporate Emerging Market Bond Index Broad Diversified

2019 loopt op z'n laatste benen. De Amerikaanse groei zal voor het tweede opeenvolgende jaar positief zijn. Hierdoor is deze expansie de langste sinds het midden van de 19de eeuw! De afgelopen jaren zijn de voorspellers zich door de ongebruikelijk lange duur van deze cyclus vaak vragen gaan stellen over een mogelijk nakende recessie. Ze volgen een eenvoudige redenering – hoe langer de expansie doorgaat, hoe hoger het risico dat ze stilvalt – maar dat is fout: zoals Janet Yellen al enkele jaren geleden aanhaalde, “sterven expansies niet van ouderdom”.

Dit jaar werd de vrees voor een recessie in de Verenigde Staten niet enkel ingegeven door dit risico dat de cyclus 'uitgeput' geraakt. De vrees is immers ook gevoed door de handelsoorlog, de vertragende groei in China en in de rest van de wereld, en de opkomst van de geopolitieke onzekerheid. Door de hardnekkigheid van deze dreiging, het opduiken van nieuwe risico's en de uitzonderlijk lange levensduur van deze cyclus is het best mogelijk dat de recessievrees in 2020 opnieuw de kop opduikt.

Hoewel de klassieke macro-economische analyse het mogelijk maakt om bronnen van instabiliteit te identificeren (accumulatie van macro-economische onevenwichten, het bestaan van zeepbellen van activaprijzen, enz.) en de schokken die mogelijk een economie in een recessie kunnen storten (handelsoorlog, te verstrakkend monetair beleid, enz.), laat ze niet toe om dit risico 'objectief' te meten. Om hiervoor een oplossing te vinden, hebben de economen en kwantitatieve beheerders van Candriam intern ontwikkelde kwantitatieve indicatoren ontworpen.

Lange tijd was de opbouw ervan gestoeld op zogenaamde 'probit'-modellen: afgeleiden van lineaire regressiemodellen. Deze modellen worden gebruikt wanneer de variabele die moet worden verklaard binair is. Ze laten het toe om in te schatten hoeveel kans er is dat één van beide gebeurtenissen zich zal voordoen, in dit geval de kans dat er al dan niet een recessie komt binnen een bepaalde termijn. Wanneer deze modellen gebruikt worden, hebben ze echter een belangrijke tekortkoming: modellen met een statistische kwaliteit geënt op het verleden kunnen aanleiding geven tot bijzonder uiteenlopende inschattingen voor het recessierisico. De keuze voor de verklarende variabelen speelt hier een bepalende rol, en stuurt in grote mate de vooruitzichten.

De inschatting van drie 'probit'-modellen die voornamelijk berusten op de steilheid van de rentecurve illustreert deze kwetsbaarheid. Terwijl in het verleden de steilheid van de curve, de reële kortetermijnrente en de soepelheid van het monetair beleid indicatoren bleken die ook een betrouwbare indicatie konden geven van een nakende recessie in de Verenigde Staten, lopen de signalen die al verschillende jaren worden uitgestuurd sterk uiteen... Aangezien we niet het 'goede' model kennen, kan de keuze voor een bepaalde van deze verklarende variabelen – die nochtans op een gelijkaardige manier evolueren – mogelijk leiden tot een verkeerde inschatting van het recessierisico.

GRAFIEK 1: de 3 'probit'-modellen

Om tegemoet te komen aan deze moeilijkheid, kunnen er meer gesofisticeerde – en robuuste! – modellen worden gebruikt. Twee ideeën liggen aan de grondslag van deze benaderingen:

  • 'Oefening baart kunst': met andere woorden,je mag niets voor waar aannemen. Door deze modellen te trainen op verschillende gegevens kunnen we ze perfectioneren en hun voorspellend vermogen verbeteren.
  • De 'wijsheid van de massa' of collectieve intelligentie: een diversiteit aan meningen, hun onafhankelijkheid en aggregatie (in tegelstelling tot de bewuste keuze voor één van deze meningen) zorgen ervoor dat een 'massa' intelligenter is dan gelijk welk individu in deze massa. Wanneer we dit toepassen op het voorbeeld dat ons interesseert, zorgt deze 'wijsheid van de massa' ervoor dat we de voorkeur geven aan de aggregatie van de gegevens die worden verstrekt door een veelheid aan gegevens die afkomstig is van gelijk wie in de massa. Met andere woorden, het is onnuttig om het beste model uit het verleden te zoeken, aangezien er geen enkele garantie is dat dit model ook in de toekomst het beste blijft. Het geniet dus de voorkeur om een grote diversiteit aan modellen te combineren, om er 'gemiddeld' betrouwbaardere informatie uit te halen.

Wij hebben twee methodes ontwikkeld, waarvan we de resultaten hieronder beknopt toelichten. Deze werden ontwikkeld op basis van een staal van zowat honderd economische en financiële variabelen die mogelijk de komst van een recessie binnen een termijn van één jaar kunnen voorspellen.

Eerste methode: 'Bayesan averaging of probit models'

Deze methode berust op de inschatting van honderdduizenden 'probit'-modellen die tot vier verklarende variabelen combineren, waaruit enkele tienduizenden modellen werden gekozen die economisch zinvol zijn. Net zoals een chirurg die, net voor een delicate operatie, een beslissing moet nemen op basis van een radiografie, worden deze modellen geëvalueerd op basis van de onzekerheid die gekoppeld is aan het opduiken van nieuwe omstandigheden. Met andere woorden wordt elk model geëvalueerd op probabilistische gronden. Dankzij de regel van Bayes kan de combinatie van modellen het mogelijk maken om een recessiewaarschijnlijkheid te verkrijgen die werd opgebouwd door een rationele redenering in aanwezigheid van onzekerheid.

Tweede methode: de random forests

De random forests zijn een willekeurige verzameling beslissingsbomen. Het idee van een beslissingsboom is dat de ruimte variabelen wordt onderverdeeld in homogene groepen, met andere worden dat de variabelen (en hun niveau) opeenvolgend worden gekozen om de evenementen die ons interesseren zo goed mogelijk te klasseren (een recessie zal plaatsvinden binnen één jaar... of niet).

In tegenstelling tot de 'probit'-modellen, zijn 'beslissingsbomen' niet-parametrische methodes die ons toelaten om rekening te houden met een grotere complexiteit van de interacties tussen de variabelen. Het gebruik ervan werd gedurende lange tijd afgeremd door hun instabiliteit: een beperkte wijziging van de modellen leidt tot de opbouw van zeer verschillende beslissingsbomen... en geeft dus zeer verschillende voorspellingen!

De associatie van het idee van de 'wijsheid der massa' met de vooruitgang op het vlak van artificiële intelligentie - meer bepaald 'machine learning', heeft sinds het begin van de jaren 2000 gezorgd voor de opkomst van een algoritme dat dit nadeel opheft: de random forests van beslissingsbomen. Zoals deze naam al aangeeft, is deze benadering niet gestoeld op het zoeken naar één enkele boom, maar op de aggregatie van een veelheid aan bomen (een bos), om de variantie en biases van de voorspellingen verder te verkleinen.

De reductie van de variantie wordt eveneens verzekerd door de implementatie van een leerproces van algoritmes op basis van subperiodes (hier komt de praktijk erbij kijken!) en de confrontatie van de voorspellingen met de geobserveerde realiteit buiten deze leerperiodes.

GRAFIEK 2: RF en Bayesian averaging

Deze twee methodes leiden vandaag tot een recessiewaarschijnlijkheid in de VS binnen 12 maanden die relatief zwak is. De Bayesian averaging pint deze vast op zowat 20%, een lichte stijging sinds eind 2017. De random forests van beslissingsbomen geven een nog meer uitgesproken resultaat, aangezien na een stijging richting 20% tussen eind 2017 en eind 2018, deze waarschijnlijkheid vandaag quasi nul is. De kwantitatieve analyse die wij hebben ontwikkeld, ondersteunt dus onze overtuiging als economen: ondanks de vertraging die we meemaken, zouden de Verenigde Staten in 2020 geen recessie mogen doormaken (cfr. artikel over vooruitzichten 2020 van 2 december).

De wereld is tegenwoordig een vreemde plek. Beleggers maken zich zorgen over de handelsoorlog tussen de VS en China, terwijl vele Europese landen het nog altijd moeilijk hebben om hun groei te ondersteunen. Tegelijkertijd scheren de beurzen hoge toppen. De Amerikaanse indices voor obligaties en aandelen stevenen dit jaar allebei af op een tweecijferig rendement. Zo steeg de S&P500 tot eind november met 25%. Op een paar windvlagen na kunnen  beleggers terugblikken op een tien jaar van rijkelijke rendementen.

De onzekerheden in de wereld lijkt dus in evenwicht te worden gehouden door een “gewicht van geld”. In de winkelstraten is de handel sloom tot middelmatig en het nationalisme groeit. Maar Wall Street bruist van activiteit. Om die paradox te verklaren, moet men de rol van de centrale bankiers begrijpen. Na de grote financiële crisis besloten de centrale banken in belangrijke landen en regio’s om geld in de financiële markten te pompen in de hoop dat hun vrijgevigheid zou doorsijpelen naar de reële economie en een recessie zou temperen. Het klopt dat de recessies van korte duur waren. Maar vele landen wachtten tevergeefs op een robuuste groei. Voor beleggers waren de gevolgen evenwel duidelijker en opbeurender: de grootschalige obligatieaankopen en de agressieve renteverlagingen van de bankiers duwden pensioenfondsen en verzekeraars naar meer riskante beleggingen, zoals hoogrentende schuld, privémarkten en aandelen, en jaagden de rendementen omhoog.

Die regelmatige interventies van de centrale banken hebben echter hun prijs. De traditioneel veilige beleggingen, zoals overheidsobligaties, brengen nu vrijwel niets of minder op. Als u voor 100 jaar geld zou uitlenen aan Oostenrijk, wordt u momenteel voor die gunst beloond met een schamele 0,7%. Aan de andere zijde van de Alpen verdient u aan de Zwitserse en Duitse tienjaarsrentes minder dan u erin hebt belegd, zoals het er nu voor staat. Obligatiekopers betalen om geld uit te lenen aan ongeveer een kwart van de totale wereldwijde obligatiemarkt.

Dit betreft enkel de nominale rentes. Voeg daaraan de inflatie toe en obligatiehouders verliezen nog meer reële koopkracht. Zelfs een Amerikaanse obligatie op 10 jaar levert een negatief rendement op wanneer voor de inflatie wordt gecorrigeerd(1).

De rendementen voor de bestaande obligatiehouders gingen de hoogte in dankzij die daling van de rendementen – dat blijkt uit onderstaande grafiek over de Oostenrijkse 100-jaarsrente.

Bovendien gebeuren veel uitgiften tegen negatieve rentevoeten, ook voor de bedrijven. Deze zomer gaf de Deense bank Jyske een 10-jarige obligatie uit tegen -0,5 %.

Sommige economen hebben geopperd dat dit misschien de nieuwe norm wordt, een gevolg van een welvarende, vergrijzende samenleving. De komende generaties zullen een vermogensbelasting betalen om hun geld veilig te houden en zullen leven met het kapitaalverlies dat samengaat met de aankoop van obligaties tegen negatieve rentes. Wij zien echter twee alternatieven. Ten eerste parkeren welvarende beleggers een deel van hun rijkdom op een bankrekening, waarbij ze een schamele interest bekomen maar geen waarde verliezen. De tweede optie bestaat uit een hoop strategieën die globaal minder beïnvloed worden door de vrijgevigheid van de centrale bankiers en minder kwetsbaar zijn voor een terugval van de markt.

Investeren binnen het ‘Nieuwe Normaal’

Het zijn gevestigde alternatieve investeringsstrategieën die niet alleen hogere rendementen opleveren dan  hooggewaardeerde obligaties, maar die ook de forse neergangen en volatiliteit van meer risicovolle bedrijfsobligaties en aandelen proberen te vermijden. Het zijn strategieën voor absoluut rendement, zoals equity market neutral, global macro, beheerde futures, risicoarbitrage ... Ze werden in de vroege jaren 1950 ontwikkeld en traden op de voorgrond na de techbubble, toen een andere bullrun pijnlijk afliep en beleggers te laat op zoek gingen naar een slimmere bescherming.

Wereldwijd wordt naar schatting $ 3,4 biljoen beheerd in strategieën voor absoluut rendement . Omdat ze typisch weinig afhangen van de richting van de markten, kunnen de evenknieën van equity market neutral en global macro rendementen voortbrengen tijdens zowel  bull- en bearmarkten. Op dit ogenblik is zo’n kenmerk waardevol voor beleggers die de volatiliteit willen verkleinen zonder de kapitaalgroei helemaal op te geven. Een andere interessante eigenschap van deze strategieën is dat ze weinig tot geen negatieve correlatie vertonen met niet alleen de aandelen- en obligatiemarkten maar ook met elkaar. Deze grafiek toont hoe Candriams eigen strategieën voor absoluut rendement zich tot elkaar verhouden.

Bovendien gebeuren veel uitgiften tegen negatieve rentevoeten, ook voor de bedrijven. Deze zomer gaf de Deense bank Jyske een 10-jarige obligatie uit tegen -0,5 %.

Sommige economen hebben geopperd dat dit misschien de nieuwe norm wordt, een gevolg van een welvarende, vergrijzende samenleving. De komende generaties zullen een vermogensbelasting betalen om hun geld veilig te houden en zullen leven met het kapitaalverlies dat samengaat met de aankoop van obligaties tegen negatieve rentes. Wij zien echter twee alternatieven. Ten eerste parkeren welvarende beleggers een deel van hun rijkdom op een bankrekening, waarbij ze een schamele interest bekomen maar geen waarde verliezen. De tweede optie bestaat uit een hoop strategieën die globaal minder beïnvloed worden door de vrijgevigheid van de centrale bankiers en minder kwetsbaar zijn voor een terugval van de markt.

Investeren binnen het ‘Nieuwe Normaal’

Het zijn gevestigde alternatieve investeringsstrategieën die niet alleen hogere rendementen opleveren dan  hooggewaardeerde obligaties, maar die ook de forse neergangen en volatiliteit van meer risicovolle bedrijfsobligaties en aandelen proberen te vermijden. Het zijn strategieën voor absoluut rendement, zoals equity market neutral, global macro, beheerde futures, risicoarbitrage ... Ze werden in de vroege jaren 1950 ontwikkeld en traden op de voorgrond na de techbubble, toen een andere bullrun pijnlijk afliep en beleggers te laat op zoek gingen naar een slimmere bescherming.

Wereldwijd wordt naar schatting $ 3,4 biljoen beheerd in strategieën voor absoluut rendement . Omdat ze typisch weinig afhangen van de richting van de markten, kunnen de evenknieën van equity market neutral en global macro rendementen voortbrengen tijdens zowel  bull- en bearmarkten. Op dit ogenblik is zo’n kenmerk waardevol voor beleggers die de volatiliteit willen verkleinen zonder de kapitaalgroei helemaal op te geven. Een andere interessante eigenschap van deze strategieën is dat ze weinig tot geen negatieve correlatie vertonen met niet alleen de aandelen- en obligatiemarkten maar ook met elkaar. Deze grafiek toont hoe Candriams eigen strategieën voor absoluut rendement zich tot elkaar verhouden.

Statistici beschouwen enkel correlaties van 0,2 of hoger als significant. Die diversificatie kan nog worden versterkt door een actieve mix van strategieën te benutten. Die leverde doorheen de tijd een rendement op van zo’n 3% tegenover cash waarbij de volatiliteit en de neergang beperkt bleven.

De waarde van alternatieve beleggingsstrategieën is dat ze veel meer van de bekwaamheid van de fondsbeheerder afhangen dan van de marktprijs. Daarom dienen beleggers zich ervan te vergewissen dat  de fondsbeheerder betrouwbaar en constant is. Wanneer men uitsluitend via longposities belegt, nemen de markten (men spreekt van Bèta) een veel groter deel van de rendementen voor hun rekening dan de bekwaamheid van de fondsbeheerder alleen (men spreekt van Alpha). Voor absoluut rendement geldt het omgekeerde. Na een decennium van liquiditeitsinjectie door de centrale banken is het tijd om na te denken over gediversifieerde oplossingen voor bepaalde delen van een portefeuille die niet veel meer opbrengen. Zo lijkt de investering in een zwak correlerende waaier van bewezen bekwaamheden van fondsbeheerders in strategieën voor absoluut rendement voorzichtig en het overwegen waard voor beleggers die een middenweg zoeken tussen negatieve rentes en de late fases van een bullmarkt in krediet en aandelen.

Candriam beheert al sinds 1996 fondsen voor absoluut rendement en biedt momenteel een set van 12 gediversifieerde strategieën aan, waaronder fondsen van fondsen. Wanneer ze behoedzaam worden geïntegreerd, laten ze u toe om het potentiële rendement van uw obligatieportefeuille te vergroten en om 2020 met meer vertrouwen tegemoet te gaan.

 

(1) Waarbij we de jaarlijkse procentuele verandering van de kerninflatie gebruiken.

Zal de eurozone in een langdurige periode van economische stagnatie terechtkomen? Dit is een terechte vraag, want de groei in Duitsland en Italië is tot stilstand gekomen. Ook de groei in de eurozone is onder de 1% teruggevallen... en dat alles ondanks een monetair beleid dat nog nooit zo versoepelend is geweest.

Indien er morgen een schok zou optreden, heeft Europa geen bewegingsruimte meer. De Europese Centrale Bank heeft al veel gedaan, want de rentevoeten zijn negatief. Bovendien heeft haar beleid steeds minder impact op de economische groei, terwijl de ongewenste neveneffecten ervan steeds evidenter worden: door de vastgoed- en effectenprijzen hoger te stuwen, loopt de ECB het risico dat er geleidelijk zeepbellen ontstaan; door de winstgevenheid van de verzekeraars en banken te fnuiken, maakt zij het economische stelsel ook kwetsbaarder. Het inzetten van die andere pijler van het economische beleid, met name het begrotingsbeleid, wordt bijna niet meer gedaan om de activiteit aan te zwengelen: in talrijke landen is de overheidsschuld bijzonder hoog en verbiedt het Treaty on Stability, Coordination and Governance in the Economic and Monetary Union (TSCG) – dat werd ondertekend in 2012 –  staten met een overheidsschuld van meer dan 60% van het bbp om hun schuldgraad te verhogen. Tenzij dit verdrag wordt herzien, hoeven we hiervan dus niet veel te verwachten... want de landen die nog wel bewegingsruimte hebben, staan weigerachtig tegenover het gebruik ervan! Vooral Duitsland, dat onder invloed staat van het neoliberalisme, wil nog steeds niet weten van begrotingsstimulus, en ziet er het nut en de urgentie niet van in. Met een werkloosheidsgraad van net boven de 3% draait de Duitse economie op bijna volledige tewerkstelling.

Is Europa werkelijk veroordeeld tot stagnatie? Het is een feit dat de centrale bank niet veel meer kan doen om de groei aan te zwengelen, hoewel haar nieuwe voorzitter, Christine Lagarde, 'niet denkt dat de ECB het dieptepunt bereikt heeft'. Met betrekking tot het begrotingsbeleid daarentegen, zijn er minder beperkingen. Europa heeft steeds de nodige bewegingsruimte gehad indien dat nodig was. De situatie is echter dringender dan ze lijkt. Eerst en vooral omdat een stagnerende economie kwetsbaar is: elke schok kan gemakkelijk leiden tot een recessie. Ten tweede, zolang Europa niet aanknoopt met duurzame groei, zal het niet kunnen rekenen op de steun van haar bevolking. Tot slot, omdat de eurozone een aanzienlijk investeringstekort heeft. Sinds het begin van de jaren 2000 zijn de investeringen in uitrustingsgoederen bijna drie keer minder snel gestegen dan in de Verenigde Staten, en de afgelopen twintig jaar zijn de publieke investeringen, na afschrijvingen, niet gestegen!

De nieuwe Europese Commissie draagt dus een belangrijke verantwoordelijkheid. De voorzitter, Ursula von der Leyen, heeft zichzelf honderd dagen gegeven voor een green deal om van Europa 'het eerste continent te maken dat klimaatneutraal wordt'... tegen 2050. Hiervoor heeft ze een plan op tafel gelegd om een deel van de Europese Investeringsbank (EIB) om te vormen in een klimaatbank, en om een 'duurzaam investeringsplan voor Europa' te lanceren dat vanaf 2020 gedurende tien jaar 1.000 miljard euro wil vrijmaken. Het project is lovenswaardig. Maar het zal er niet komen zonder de goedkeuring van alle nationale regeringen. Bovendien is de doelstelling veel minder ambitieus dan ze op het eerste zicht lijkt. Het model dat werd gekozen, is dat van Juncker, dat werd geïmplementeerd na de overheidsschuldencrisis. Dit plan, dat de Europese economie moet herlanceren, zou op vijf jaar tijd slechts worden ingevuld door 26 miljard euro aan waarborgen, verstrekt door de Europese begroting, en slechts 7,5 miljard euro kapitaal, ingebracht door de EIB (hetzij minder dan 0,1 punten van het bbp van de eurozone per jaar!). Bovendien is het niet zeker dat de projecten die op die manier werden gefinancierd, sowieso niet zouden zijn uitgevoerd.

De eurozone bevindt zich vandaag in een paradoxale situatie. In tegenstelling tot wat vaak gedacht wordt, leeft zij zeker niet boven haar stand. Het hardnekkige overschot op de lopende rekening getuigt hiervan: samen genomen blijven de verschillende spelers, de gezinnen, ondernemingen en overheden, elk jaar bijna 400 miljard euro minder uitgeven dan ze verdienen! Maar de regels die de eurozone zichzelf heeft opgelegd, verhinderen dat dit geld wordt gebruikt om de groei aan te zwengelen. De lidstaten moeten uiteindelijk samen hun verantwoordelijkheid opnemen en investeren om de toekomst voor te bereiden.

 

Door de verrassende verkiezing van de Amerikaanse president, de brexitstemming en de soap die erop volgde, kunnen we ons afvragen of we in 2016 het hoogtepunt van de globalisering hebben gezien. Het ziet er nu naar uit dat landen de multinationale banden en verdragen willen verbreken en zich terugplooien op hun binnenlandse markten. Dat luidt mogelijk een nieuw tijdperk van protectionisme in, of minstens een zekere mate van 'deglobalisering'. 

 

Zal de opmars van het nationalisme de groei van de groeilanden in de kiem smoren?

Indien we echt aan de vooravond staan van een nieuw tijdperk, hoe zal dit er dan uitzien? De groei van de groeilanden stuwt de beurzen al tientallen jaren hoger. Behoort dit nu definitief tot het verleden?

De financiële markten zijn daarentegen steeds sterker met elkaar vervlochten, zoals we al ontdekten tijdens de Financiële Crisis. Zal de correlatie toenemen naarmate de groei vertraagt? Zit er ergens een tweekoppige draak verscholen in de grot?

 

Het verleden: dat waren nog eens tijden…. 

Het einde van WOII luidde een periode van uitzonderlijke economische groei in over de hele wereld, en van ongeziene globalisering. Gaande van Bretton Woods in 1944 tot de toetreding van China in de Wereldhandelsorganisatie in 2001, de verhoudingen tussen de landen onderling zijn in de afgelopen 75 jaar ingrijpend veranderd.

De wereld ziet er volledig anders uit. De wereldeconomie is sterk gegroeid, en de inkomens zijn in duizenden jaren nog nooit zo gelijk verdeeld geweest. Miljarden werknemers zijn toegetreden tot de hedendaagse wereldeconomie, en kunnen eindelijk genieten van de productiviteitswinsten van de 'comparatieve nationale voordelen' waarover men al in het begin van de 19e eeuw droomde. Over de hele wereld zijn alledaagse goederen betaalbaarder geworden, omdat de productie van goederen en diensten is gedelokaliseerd naar het land met de laagste kosten. De inflatie en rentevoeten zijn gedaald, en gestabiliseerd.

 

 

De bevolkingen van de groeilanden hebben daarvan geprofiteerd. Hoewel de globalisering de ontwikkeling en inkomensgroei in talrijke groeilanden heeft verbeterd, heeft de arbeidersklasse in de ontwikkelde landen steeds meer banen zien verhuizen naar landen waar de kosten lager liggen. De lagere middenklasse in de ontwikkelde landen heeft zwaar afgezien, omdat het aandeel van arbeid in de economische groei, met name de lonen, fors is afgenomen. In de ontwikkelde landen heeft de economische groei gezorgd voor fors hogere kapitaalinkomsten en bedrijfswinsten.

 

Het heden: een verschuiving richting diensten

De lonen van ontwikkelde landen en groeilanden zijn aan het convergeren, en worden een steeds minder belangrijk onderdeel van de wereldhandel. Stijgende inkomens in de groeilanden impliceren dat goederen die voordien werden geproduceerd voor de export nu ook worden verkocht en geconsumeerd in hun land van oorsprong. De 'handelsintensiteit' van fysieke goederen is aan het afnemen.

Diensten, zoals communicatie en technologie, zijn sterker gegroeid dan productiegoederen. De VS hebben een aanzienlijk handelsoverschot voor diensten. Bovendien is een aanzienlijk gedeelte van de toegevoegde waarde van productiegoederen nu afkomstig van geïntegreerde diensten, zoals R&D, ontwerpen en engineering en logistiek. Technologie vermindert ook het voordeel van goedkope arbeid dat groeilanden vroeger genoten, en doet de vraag naar gekwalificeerde arbeid stijgen, zowel in de ontwikkelde als groeilanden. Door de productie terug te halen naar de ontwikkelde landen is het weinig waarschijnlijk dat we de problemen rond werkloosheid en stagnerende reële inkomens voor de middenklasse in die landen kunnen oplossen.

Omwille van deze trends, en ook omdat het nodig is om goederen sneller op de markt te brengen en er op het milieu moet worden gelet, zijn bedrijven gedwongen om de aanvoerketens te 'regionaliseren'. De productie en consumptie van goederen en diensten verloopt steeds sneller, en schuiven geografisch steeds dichter naar elkaar. Concurrerende economische en zelfs geopolitieke handelsblokken, met als voortrekkers de VS en China, kunnen ontstaan door handelsspanningen. Dat zorgt voor nieuwe winnaars en verliezers verliezers tussen landen, maar voornamelijk tussen bedrijven.

Global Trade of Goods

De toekomst: Regionalisering en gevestigde lokale consumenten

Indien de globalisering gunstig is geweest voor de wereldwijde productiviteit, zeker voor de groeilanden, is het dan mogelijk dat deglobalisering en regionalisering deze markten opnieuw naar het verleden katapulteren? 

We denken dat de groeilanden hun vooruitgang zullen doorzetten, elk op hun eigen manier, maar niet langer als een homogene groep. Zij die de kans gegrepen hebben om hun economie te  herstructureren, en nu producten en diensten met hogere toegevoegde waarde produceren, zullen floreren. Zij hebben hun eigen consumentenmarkten voor de middenklasse gecreëerd, en zijn beter in staat om te overleven en zich aan te passen.

China zal waarschijnlijk blijven groeien, zij het in een trager tempo dan de laatste decennia. We verwachten ook dat China door de handelsoorlog minder afhankelijk zal worden van de VS en Europa, zijn technologische ontwikkeling zal versnellen, zijn consumenten- en dienstenmarkten zal stimuleren, en voor regionale samenwerking met andere landen zal zorgen.

Voor de financiële markten betekent dit ook dat de trend van synchronisatie en correlatie van de financiële markten van de groeilanden met de aandelenmarkten van de ontwikkelde landen, die de afgelopen tien jaar zijn toegenomen, waarschijnlijk zullen afnemen als gevolg van de economische cycli die geleidelijk aan weer breder worden door de deglobaliseringstrend.

De prestatieverschillen tussen de winnaars en verliezers binnen het aandelensegment van de groeilanden zullen naar verwachting toenemen. We denken dat de prestatieverschillen niet enkel toenemen tussen de verschillende sectoren en markten, maar zelfs nog meer tussen verschillende individuele bedrijven. Zelfs een beperkte mate van 'deglobalisering' zal waarschijnlijk zorgen voor toenemende idiosyncratische verschillen inzake ontwikkeling, managementkwaliteit en aanpassingsvermogen.

Deze trends brengen veel onzekerheid en nieuwe uitdagingen met zich mee voor wie in groeilanden investeert, maar we verwachten uitstekende kansen en een bijkomend argument voor een actieve investeringsbenadering voor het portefeuillebeheer van groeilandaandelen.

Meer stockpicking en minder correlatie? "The Times, They Are A-Changin' ".

Grote cijfers. Grote, grote cijfers. Ook voor beleggers.

Iemand zal producten, infrastructuur en softwarediensten maken om de uitdagingen van de klimaatverandering aan te pakken. Laten we die bedrijven zoeken!

In 2013 schatte McKinsey dat er voor 530 miljard EUR per jaar initiële investeringen moeten worden gedaan tegen 2020 om klimaatverandering tegen te gaan.[1] In oktober 2019 citeerde Forbes een verslag van een belangrijk brokerhuis dat er 50 biljoen USD nodig zal zijn op vijf technologische domeinen[2] tegen 2050…een investering die driemaal zo hoog is als de schatting van McKinsey zeven jaar geleden.

Het bepalen van een specifiek cijfer is niet wat van belang is. Wanneer het Intergovernmental Panel on Climate Change, het IPCC, vooruitzichten publiceert, dan benadrukken de auteurs dat talrijke veronderstellingen aan de basis liggen van hun schattingen. De consensus stelt niet enkel dat het investeringsbedrag dat nodig is om klimaatverandering aan te pakken groot is; de consensus stelt ook dat hoe langer de investeringen worden uitgesteld, hoe groter de investeringen zullen zijn.

"Klimaatverandering is een van de grootste uitdagingen van ons tijdperk"[3], zeiden de G20-leiders in een gezamenlijk communiqué uit november 2015.

Voor beleggers kan klimaatverandering een van de grootste opportuniteiten van ons tijdperk zijn.

Klimaatmaatregelen kunnen twee vormen aannemen – de mitigatie (of vermindering) van toekomstige klimaatverandering, en de adaptatie van klimaatveranderingsproblemen die al zijn opgedoken. De omvang van deze markten is onderling samenhangend. Hoe meer de overheden wetgeving en investeringen inzake klimaatmitigatie uitstellen, hoe meer de uitgaven voor de adaptatie toenemen, en hoe sneller die markt groeit.

We denken dan al gauw aan bepaalde mitigatie-activiteiten. Het reduceren van de uitstoot via zonne-energie en andere hernieuwbare energiebronnen, elektrische voertuigen, en beter openbaar vervoer. Nieuwe technologieën, zoals nieuwe batterijen en andere opslagtechnologieën om zonne-, wind- en turbo-gegenereerde energie op te slaan wanneer de zon niet schijnt. Landbouwtechnieken die minder water verbruiken en minder broeikasgassen uitstoten. Groenere gebouwen. Sommige bedrijven bieden diensten aan, zoals het verzamelen van gegevens over verkeersstromen in steden, en deze aanpassen om de files te verminderen, wat de uitstoot van broeikasgassen tijdens het proces vermindert.

Klimaatadaptatie is de tweede enorme opportuniteit die beleggers hebben. Klimaatverandering is nu al een feit. Het aantal weergerelateerde rampen is verdubbeld tussen 1990 en 2018, volgens verzekeraar Munich Re. Wanneer we uitgaan van een ordentelijke energieomslag, moeten we ons nog steeds aanpassen.

Extreme weersgebeurtenissen doen zich vaker voor
Aantal extreme weersgebeurtenissen per type, van 1980 tot 2016

De adaptatie is nu al aan de gang. Er is meer isolatie en er zijn meer 'groene' plantendaken in gebieden waar de temperatuur minder comfortabel is dan voordien. De bouwvoorschriften leggen meer energie-efficiënte huizen en kantoren op, en zelfs de terugkeer van eenvoudige oplossingen zoals rolluiken voor ramen. Zaadbedrijven ontwikkelen nieuwe soorten droogtebestendige gewassen voor landen waar er een tekort is aan water. Steden zoals Kopenhagen en Tokio zijn 'sponzen' of andere overstromingscontrolesystemen aan het bouwen, of stadions op poten wanneer de overstromingsrisico's toenemen. Die kosten kunnen mogelijk worden gedragen door de overheidsfinanciën, maar vaak ontwerpt en bouwt een bedrijf deze infrastructuur.

 

We hebben het gehad over adaptatie in de veronderstelling van een ordentelijke energieomslag. Op 5 november 2019 hebben de Verenigde Staten formeel te kennen gegeven dat ze zich uit het Klimaatakkoord van 2015 terugtrekken. Dat is de eerst mogelijke dag krachtens de overeenkomst. Wat gebeurt er indien de wereldwijde energieomslag chaotisch wordt? Een jammerlijke zaak, maar die kan leiden leiden tot een zelfs nog grotere beleggingskans in klimaatadaptatie?

Onder een chaotische energieomslag zou er immers meer worden geïnvesteerd in adaptatie, en ook sneller. Er kunnen mogelijk bijkomende negatieve gevolgen zijn voor ontwikkelingslanden, doordat oogsten mislukken en er problemen komen met de watertoevoer. In rijkere landen wordt van huizeneigenaars mogelijk verwacht dat ze meer investeren in overstromingsbeheersing, opnieuw bouwen met betere materialen, airconditioning of isolatie toevoegen, hun landschapsarchitectuur aanpassen indien water te duur is, en irrigatie toevoegen aan landbouwgronden die voordien op natuurlijke wijze werden voorzien van water.

Beleggingskansen vandaag

Het klopt dat de overheden de doelstellingen van het IPCC niet hebben gehaald. Maar de grootste cijfers die worden vermeld, lijken steeds 2030, 2040 of 2050 te zijn. Dat neemt niet weg dat de huidige markt omvangrijk is. Volgens één scenario om de doelstelling van 2°C te bereiken[4], zou meer dan 40% van de reductie van broeikasgassen afkomstig zijn van verbeteringen van de energieproductie, 20% van transportverbeteringen, en 10% van minder uitstoot van gebouwen.

Vandaag wordt 26% van de wereldwijde energieopwekking geproduceerd door hernieuwbare bronnen. Dat zal naar verwachting toenemen met 1.200 gigawatt, of 50%, binnen vijf jaar – het equivalent van de totale energiecapaciteit van de Verenigde Staten in 2018[5]. Dat is een aanzienlijke groei van een reeds aanzienlijke markt. Dat zijn heel wat zonnepanelen, windturbines, ontwerpkosten... en beleggingskansen.

Vandaag zijn er zowat 5,2 miljoen elektrische wagens in omloop op wereldschaal (per eind 2018)[6], en dat aantal zal de komende tien jaar op een samengestelde groei van 20% op jaarbasis kunnen rekenen. Zo is in het VK bijvoorbeeld de verkoop van elektrische en hybride voertuigen, zowat 7% van de markt, in de eerste 7 maanden van 2019 met 28% gegroeid. Het bereiken van de ecologische doelstellingen is mogelijk nog veraf, maar de markt voor deze voertuigen is er en groeit[7].

Vandaag worden er nieuwe bouwvoorschriften in gebruik genomen. Nieuwe gebouwen kijken aan tegen nieuwe vereisten, en dit vanaf vandaag. Vanaf 2020 vereist de EU-regelgeving dat nieuwe gebouwen 'bijna nul energie mogen verbruiken'. Het VK stelt momenteel nieuwe bouwvoorschriften voor, en sommige zullen er naar verluidt komen tegen eind 2020[8], dus binnen 12 maanden.

Vandaag is de steun van financiële markten voor bedrijven die koolstof uitstoten aan het afbrokkelen. In november 2019 kondigde de Europese Investeringsbank (EIB) aan dat ze niet langer fossiele brandstofprojecten zal financieren, wat op jaarbasis de financiering voor zulke projecten met 2,2 miljard USD vermindert. Net zoals in de geschiedenis worden oudere technologieën vervangen door nieuwere.

De toekomst ligt nu voor ons. Klimaatactie kan een unieke beleggingskans bieden.

 

-----

[1] "Pathways to a low-carbon economy: Version 2 of the global greenhouse gas abatement cost curve; McKinsey & Company", september 2013. https://www.mckinsey.com/business-functions/sustainability/our-insights/pathways-to-a-low-carbon-economy 

[2] "Stopping Global Warming Will Cost $50 Trillion: Morgan Stanley Report", Forbes, 25 October, 2019, https://www.forbes.com/sites/sergeiklebnikov/2019/10/24/stopping-global-warming-will-cost-50-trillion-morgan-stanley-report/#498bb5b851e2, bekeken op 12 november 2019.

[3] "G20 Leaders' Communiqué", Antalya Summit, 15-16 november 2015. https://www.consilium.europa.eu/media/23729/g20-antalya-leaders-summit-communique.pdf

[4] IEA World Energy Outlook 2017, Candriam Climate Action Fund Review analyse.

[5] "Market Report Series: Renewables 2019": Oktober 2019, IEA / Internationaal Energie Agentschap https://www.iea.org/newsroom/news/2019/october/global-solar-pv-market-set-for-spectacular-growth-over-next-5-years.html, bekeken op 19 november 2019.

[6] "Global EV Outlook 2019", IEA, https://www.iea.org/gevo2019/, bekeken op 20 november 2019

[7] "New car market declines in July but pure EV registrations almost triple", augustus 2019, SMMT, Society of Motor Manufacturers and Traders, https://www.smmt.co.uk/2019/08/new-car-market-declines-in-july-but-pure-ev-registrations-almost-triple/, bekeken op 19 november 2019, en analyse van Candriam.

[8] "Government reveals plans for emission-reduced homes to reach climate targets", oclober 2019, Climate Action, climateaction.org, bekeken op 19 november 2019.

1. De Europese rendementen zullen verbeteren naarmate de economie aantrekt

De Europese vastgoedmarkten zijn in 2018 en 2019 vertraagd door de meer uitgesproken vertraging van de reële economie, maar de huurprijzen blijven stijgen omdat het aanbodtekort in enkele belangrijke West-Europese steden nu steeds nijpender wordt. De pan-Europese leegstandsgraad bedraag nu gemiddeld minder dan 5%, en in sommige markten zoals Parijs bedraagt de aanvoer van nieuwe gebouwen met een A-rating[1]  nu minder dan 2%.  Indien de Europese bbp-groei zoals verwacht in 2021 weer aantrekt, zouden de reële huurprijzen moeten blijven stijgen, gelet op de structurele en cyclische beperkingen van het kredietaanbod, en de limieten op het vlak van nieuwbouw. Als gevolg hiervan verwachten we aantrekkelijke relatieve rendementen bij vastgoed, als respons op stijgende netto-inkomsten.

 

2.De wereldwijde geldstromen naar vastgoed lijken aan te houden... maar in welke richting gaan ze?

Bron: Bloomberg. Gegevens per 31/10/19

 

Sinds de wereldwijde financiële crisis zijn de geldstromen naar “private equity”-vastgoed gestaag toegenomen. We denken dat deze geldstromen de komende drie jaar aanzienlijk zullen toenemen, omdat de beleggingsgemeenschap (hoofdzakelijk pensioenfondsen en verzekeraars) aankijken tegen enorm veel vastrentende effecten die op eindvervaldag komen. In de loop van 2019, 2020 en 2021 zal immers meer dan 1 biljoen EUR aan Europese overheidsobligaties met een coupon van meer dan 2% op eindvervaldag komen. De financiële instellingen, die nu al worstelen met de Solvency-norm, zullen moeite hebben om te  herbeleggen in gelijkaardige obligaties, gelet op de negatieve rentevoeten. We denken dat het leeuwendeel van dit kapitaal belegd zal worden in alternatieve activaklassen, waarvan private equity een belangrijk aandeel zal innemen. Deze geldstromen zullen een aanzienlijke buffer leggen onder de vastgoedprijzen, ondanks relatief lage opbrengsten die de allerbeste 'Core' vastgoedprojecten opbrengen.

 

3. De toename van de risicobereidheid

Het quid pro quo voor hoge prijzen en lage opbrengsten voor de beste Core[2] gebouwen is dat een groot deel van dit instromende kapitaal naar risicovollere strategieën zal worden gekanaliseerd. We denken dat dit de reeds aanzienlijke geldstromen naar vastgoedstrategieën met toegevoegde waarde verder zal doen stijgen, en de vraag naar strategieën zoals Core Plus zal aanzwengelen[3]. We verwachten eveneens meer risicobereidheid en denken dat beleggers kapitaal zullen weghalen uit retailactiva. Dat zal ook de appetijt voor meer arbeidsintensieve activa zoals residentiële meergezinswoningen, studentenhuisvesting, ouderenhuisvesting, opslagruimtes en hotels aanwakkeren. Een selectieve allocatie naar deze sectoren in de aanloop naar deze geldstromen is duidelijk zeer belangrijk voor beleggers die hun voor risico gecorrigeerde rendementen willen maximaliseren.

 

-----

[1] Eigendommen met een A-rating vertegenwoordigen de meest kwalitatieve gebouwen op hun markt en in hun domein. Het is het equivalent van investment grade vastgoed en verwijst enkel naar kantoren.

[2] “Core”, “Core Plus”, “Value Add” en “Opportunistic” zijn begrippen die gebruikt worden om de risico- en rendementseigenschappen te definiëren van een vastgoedbelegging. Ze gaan van conservatief tot agressief, en worden zowel bepaald door de fysieke eigenschappen van het vastgoed als door de hoeveelheid schuld die wordt aangegaan om een project te financieren.

Gemiddeld verwachten “Core” beleggers een rendement op jaarbasis van 7% tot 10% te realiseren, en gebruiken ze minder dan 40% schuld om een transactie te financieren.

[3] Gemiddeld gebruiken “Core Plus” beleggers een schuldhefboom van 40% tot 60%, en verwachten zij een rendement van 8% tot 12% op jaarbasis te realiseren.

(bron: Investopedia)

Gisteren: een groeibevorderende omgeving

De voorbije jaren stimuleerden de slabakkende groei van de wereldeconomie en de lage rente bedrijven om hun ontwikkeling te financieren door schulden te maken. Schulden waardoor ze konden investeren in onderzoek en ontwikkeling (R&D) om hun verkoop een boost te geven of zich aan te passen aan een nieuwe omgeving. Maar ook om sneller hun strategische doelstellingen te realiseren, vaak via fusies en overnames.

Omdat de rendabiliteitsdoelstellingen van aandeelhouders vaak niet haalbaar waren louter door te groeien, stapelden bedrijven de schulden op om aandeleninkoopplannen te financieren of uitzonderlijke dividenden uit te keren.

De geïnvesteerde kapitalen optimaal laten renderen werd voornamelijk in de hand gewerkt door het soepele monetaire beleid van de centrale banken en onconventionele beleidsmaatregelen zoals de Quantitative Easing (QE) van de Europese Centrale Bank (ECB) of de Quantitative & Qualitative Easing (QQE) van de Japanse centrale bank (BoJ).

De algemene daling van de rente heeft de rentelasten van bedrijven danig verlicht. Deze context ging gepaard met een diversificatie van de financieringsbronnen van mo’s/kmo’s met een steeds grotere toegang tot financiering door obligaties voor veel van deze ondernemingen. Het resultaat? Voor sommige bedrijven een afbouw van de schuldenlast en een minder groot risico op een faillissement, voor andere een opsteker voor hun ontwikkelingsprojecten.

 

Vandaag: schuld op hoogste niveau ooit?

Vraag is of de kredietwaardigheid van bedrijven is aangetast omdat ze alles uit hun balans hebben gehaald door schulden te maken ten koste van het eigen kapitaal.

Volgens het instituut voor internationale financiën (IFI) bedraagt de totale bedrijfsschuld buiten de financiële sector vandaag 91,4 % van het wereldwijde bbp, dat is een stijging met 20 punten op 20 jaar. Enige nuance is wel op zijn plaats: het gaat om een brutoschuld die geen rekening houdt met de stijging van de waarde van de bedrijfsactiva.

Wel moeten we vaststellen dat het aandeel van ‘BBB’-emittenten op de Amerikaanse markt gestegen is van 40 % in 2011 naar 50 % in 2019. In diezelfde periode steeg die van de Europese markt van 25 naar 50 %. Het gevolg? Een ‘BBB’-schuld die nu wereldwijd 5 100 miljard dollar vertegenwoordigt, dat is 6 keer meer dan in 2000.

 

De schuldkwaliteit is dus gevoelig achteruitgegaan de afgelopen jaren. Maar kunnen we daaruit besluiten dat er een zeepbel is ontstaan op de markt voor bedrijfsobligaties?

Niet echt. Volgens ons weerspiegelt de huidige spreiding van de bedrijfsobligaties in de eerste plaats een toename van het idiosyncratische risico: de specifieke moeilijkheden voor een welbepaalde waarde lijken maar een kleine weerslag te hebben binnen de sector en een beperkte impact op de evolutie van de kredietspreads. Ratingbureaus mogen dan wel van oordeel zijn dat de uitgiften van potentiële ‘gevallen engelen’  - bedrijven die van een Investment Grade-rating (BBB) evolueren naar speculatieve obligaties (BB of lager) – qua bedrag meer dan 20 % van het huidige uitstaande bedrag in het BBB-universum zouden moeten vertegenwoordigen, wij denken dat dit risico overgewaardeerd is. De liquiditeit en de hoge premie die investeringskapitaal momenteel moet neertellen om een niet-beursgenoteerd bedrijf over te nemen, werken de verkoop van dochterbedrijven en activa in de hand en bieden veel bedrijven de mogelijkheid om hun schulden af te bouwen, zodat ze hun Investment Grade-rating kunnen behouden.

 

 

Morgen: een meer verantwoorde schuldenlast?

Absoluut. De zuiver financiële benadering van bedrijven wordt dag na dag meer in twijfel getrokken: bedrijven zijn cruciale economische en maatschappelijke actoren en dus verwachten beleggers dat ze rekening houden met de verantwoordelijkheid inzake milieu, maatschappij en bestuur (ESG).

Die maatschappelijke druk in combinatie met financiële prestaties verplicht bedrijven om zich aan te passen op een moment dat de financieringsbehoeften, in het bijzonder voor de energietransitie, gigantisch zijn.

Denk maar aan de automobielsector, met de overschakeling op elektrische voertuigen en de massale financieringsbehoeften op het vlak van R&D, de vernieuwing van de productieplatformen, of in de sector voor nutsvoorzieningen, met de sluiting van de koolstofcentrales ten voordele van hernieuwbare energie.

Geen rekening houden met die extrafinanciële factoren zou een vergissing zijn. Elk bedrijf dat zich hieraan waagt, kan geconfronteerd worden met de weigering van zijn investeerders om het mee te financieren ofwel stemmen ze er wel mee in maar dan tegen torenhoge kosten, wat de rendabiliteit van de investeringen en dus op termijn ook het voortbestaan van het bedrijf in gevaar kan brengen. De financieringsbehoeften jagen de schuldenlast van bedrijven weliswaar de hoogte in en dat kan leiden tot een mogelijke verlaging van de rating.

De boodschap is dan ook selectief zijn en een strenge ESG-benadering hanteren. Zo beleggen we in bedrijven die de wereldwijde transformatie in hun voordeel weten om te buigen en gaan we bedrijven met een onzekere toekomst uit de weg. De opportuniteiten liggen voor het grijpen.

Zal de trein van de fusies en overnames (of 'M&A') op een bepaald moment stilvallen? Dat vraagt elke belegger zich af, want de afgelopen vijf jaar is er heel wat activiteit geweest en werd er veel toegevoegde waarde gecreëerd. Enkel op de Europese en Amerikaanse markt alleen al werden er sinds 2014 al bijna 1.300 transacties gedaan. Transacties van uiteenlopende grootte, en goed voor in totaal meer dan 7.700 miljard dollar[1]!

Hoewel deze ongelooflijke cijfers doen duizelen, zijn de redenen hiervoor welbekend:

  • rentevoeten in de buurt van het nulpunt die het mogelijk maken om goedkoop te lenen;
  • positief evoluerende markten waardoor bedrijven hun eigen vermogen kunnen aanwenden voor transacties;
  • een economische groei die zich niet per se heeft vertaald in een stijging van de bedrijfswinsten, wat bedrijven ertoe aanzet om extern te gaan groeien;
  • en tot slot een relatief stabiel geopolitiek klimaat, ondanks enkele gebeurtenissen zoals de brexit of de handelsoorlog tussen China en de Verenigde Staten.

2019 is daarop geen uitzondering gebleken, want per eind augustus waren er meer dan 155 transacties aangekondigd in Europa en de Verenigde Staten, wat goed is voor een totaalbedrag van bijna 1.000 miljard dollar[2]!

 

2020: dezelfde oorzaken, dezelfde gevolgen?

Zullen we in het komende jaar een verderzetting van deze trend zien? Het ziet er inderdaad naar uit, want de situatie is niet drastisch veranderd.

De spanningsvelden zijn weliswaar nog niet verdwenen, wat eveneens tot onzekerheid zal blijven leiden.

  • Zo heeft de chaotische afwikkeling van de brexit een invloed gehad op een aantal verrichtingen in Europa en is het Verenigd Koninkrijk, een land dat in het verleden een voortrekker was inzake M&A op de Europese markt, zich gaan terugplooien op defensieve binnenlandse verrichtingen, in plaats van continentale. Dat is een trend die in de loop van het eerste kwartaal van 2019 schijnbaar is omgekeerd.
  • In de oliesector zien we weinig transacties als gevolg van de spanningen in Iran en Noord-Korea. Die trend zou zich moeten doorzetten.
  • De spreads van bepaalde verrichtingen zullen de invloed blijven ondervinden van de Chinees-Amerikaanse handelsoorlog. Zo kunnen we het voorbeeld vernoemen van Mellanox Technologies, dat momenteel wordt overgenomen door Nvidia: deze zomer is zijn spread nagenoeg verdubbeld door een tweet van Donald Trump, die deed vermoeden dat de Chinese toezichthouder de operatie niet zou goedkeuren.

Buiten deze conjuncturele of specifieke beperkingen, staan de belangrijkste indicatoren voor M&A nog steeds in het groen.

  • Het economische en beursklimaat zit nog steeds in de lift, krediet blijft extreem goedkoop om transacties te financieren, en de volatiliteit blijft laag.
    De sectorverdeling van de verrichtingen blijft goed gediversifieerd.
  • Hoewel het gewicht van financiële transacties (LBOs, MBOs, Private Equity) in het tweede semester fors in de lift zit, blijft het nog een stuk lager dan dat van industriële transacties. Laten we niet vergeten dat in 2007 de LBO's volledig tot stilstand waren gekomen door de brutale opdroging van krediet op de interbancaire markt.

 

Hoewel de spreads zijn ingenomen, blijft het wanbetalingspercentage bijzonder laag, wat geruststellend is voor de komende maanden.
 


Een groei met verschillende snelheden

Alle voorwaarden zijn aanwezig zodat de bedrijfsleiders met meer vertrouwen een ander bedrijf zouden kunnen kopen of ermee fuseren. Daarom hoor je steeds de onderhandelaars spreken over 'het vertrouwen van de raad van bestuur', wat een voorspellende indicator is voor de fusie- en overnameactiviteit. Welnu, dat vertrouwen is er nog steeds. En op korte termijn zien we geen reden om te denken dat dit zal veranderen:

  • de beschikbare cash voor fusies en overnames blijft bijzonder hoog;
  • om een vergoeding te krijgen, blijven de activisten grote druk uitoefenen op de bedrijven, opdat ze fusies en overnames zouden aangaan en op die manier waarde zouden creëren;
  • wanneer men moet kiezen tussen het opbouwen van een project vanaf nul en de overname van een bedrijf, is de tweede optie zowel de snelste als de veiligste, en daar lijken de spelers in de farmasector momenteel van overtuigd te zijn, we vernoemen met name de recente overnames van Spark Theraupeutics door Roche (voor een bedrag van 5mrd USD) of van The Medicines Company door Novartis voor 9,7mrd USD.
  • Tot slot gaan als gevolg van de uberisering van volledige delen van de economie de traditionele spelers de nieuwe challengers van de digitale economie overnemen om zo verder te digitaliseren.

 

Een strategie die bijzonder zinvol blijft

Met andere woorden zijn alle drivers voor een strategie die toegevoegde waarde wil creëren aan de hand van fusies en overnames nog steeds aanwezig.

We kunnen ons steeds het slechtste inbeelden, met name een recessie of een nieuwe escalatie van de handelsoorlog, maar dat zal volgens Candriam niet gebeuren. In afwachting daarvan blijft het klimaat gunstig voor alle beleggers die hun portefeuille willen diversifiëren door een blootstelling aan M&A.

 

-----

[1]&2 Transacties geïdentificeerd door het beheerteam en die werden opgenomen in de interne databank, MAGMA.

 

M. Branet / K. Sourov - Deputy Head of Emerging Markets Debt / Lead ESG Analyst

 

Magda, draait het beleggen in groeilandenobligaties niet enkel over het analyseren van begrotingscijfers? Hoe kunnen ecologische, maatschappelijke en governancefactoren nuttig zijn bij het analyseren van de cijfers?

Het begrijpen van niet-financiële risicofactoren is erg belangrijk om inzicht te krijgen in de kredietwaardigheid van overheden, en dat geldt zeker voor groeilanden.

De kredietwaardigheid omvat zowel het vermogen als de bereidheid van een emittent om zijn schulden terug te betalen. Hoewel het terugbetalingsvermogen in belangrijke mate wordt beïnvloed door het groeipotentieel van een land op lange termijn, is de terugbetalingsbereidheid nauw verbonden met governancefactoren. We denken dat die op hun beurt afhankelijk zijn van de manier waarop landen toegang krijgen tot alle soorten kapitaal en er gebruik van maken. We denken dan met name aan maatschappelijk, menselijk en natuurlijk kapitaal, bovenop het economisch kapitaal.

 

Kroum, het lijkt niet intuïtief dat niet-financiële criteria kunnen bijdragen tot de groei, want kapitalisme wordt doorgaans geassocieerd met 'groei tegen elke prijs', wat bijvoorbeeld betekent dat de groei het milieu aantast. Hoe los je dit op?

Laten we teruggaan tot de vier vormen van kapitaal en bijvoorbeeld eens stilstaan bij menselijk kapitaal. Dankzij onderwijs kan een land nieuwe technologie maken en omarmen en zo zijn inkomstenbronnen diversifiëren. Gezondheidszorg verbetert de productiviteit en zorgt voor minder ziektedagen, waardoor werknemers productiever worden. De ontwikkeling van menselijk kapitaal is zeer belangrijk wanneer men de hulpmiddelen van een land wil verruimen. Laten we dit bijvoorbeeld eens toepassen op natuurlijk kapitaal. De Wereldgezondheidsorganisatie schat immers dat luchtvervuiling elk jaar 9 miljoen overlijdens veroorzaakt. Dat is meer dan oorlogen, malaria, tuberculose, HIV/AIDS en moord samen. De overgrote meerderheid van de vervuilingsgerelateerde overlijdens vindt plaats in de opkomende landen. Er wordt steeds meer gesproken over dergelijke onderwerpen in de maatschappij. Dat is te danken aan populaire media zoals The Guardian, die melden dat bijvoorbeeld in India vervuiling goed is voor een vierde van alle overlijdens, wat een enorme kost is voor de economie.[1]

 

Magda, governancecriteria zijn altijd een belangrijk onderdeel geweest van het beleggingsrisico in de groeilanden. Welke meerwaarde hebben ESG-criteria?

Er wordt in de analyse van overheden alom aanvaard dat het zeer belangrijk is om de mogelijke verkeerde toewijzing van overheidsmiddelen te identificeren, dit als gevolg van corruptie, een gebrek aan verantwoordelijkheid of het wanbeheer van overheidsinstellingen. Een democratisch verantwoordingsproces is efficiënter voor de werking van de maatschappelijke en economische systemen door verspilling tegen te gaan.

Onze ESG-benadering breidt die analytische methode uit naar een bredere reeks factoren die de langetermijnontwikkeling van een land beïnvloeden. Zo is economische en genderongelijkheid zeer nefast voor de koopkracht van de consumenten. Een buitensporige vermogensconcentratie kan een gezonde middenklasse in de weg staan, omdat die voor de groei zorgt. Zo schat het IMF dat landen zoals Pakistan en India door het verschil tussen mannen en vrouwen weg te werken hun economische welvaart met 59% kunnen optrekken, en met 21% in de regio Midden-Oosten en Noord-Afrika.[i]

 

Kroum, is het beschermen van het milieu niet vooral een zaak voor de welgestelden?

Integendeel. Het beschermen van het milieu is bijzonder belangrijk voor de economische groei van groeilanden.

Enerzijds zijn talrijke groeilanden afhankelijk van grondstoffen voor hun groei. Een duurzaam beheer van hun natuurlijk kapitaal is daarom zeer belangrijk om op lange termijn de groei in stand te houden. Anderzijds zijn de groeilanden belangrijke slachtoffers van klimaatgerelateerde risico's, zoals extreem weer. Een overstroming of droogte in een kleine, niet-gediversifieerde economie kan het bbp aanzienlijk fnuiken.

Bovendien zal het beschermen van het milieu een steeds belangrijker onderdeel worden van handelsrelaties. We denken bijvoorbeeld aan de Mercosur-handelsdeal tussen de Latijns-Amerikaanse landen en Europa die onder vuur ligt omwille van het ontbossingsbeleid in het Amazonewoud[2]. Wanneer we zelfs nog een stap verder gaan, lanceerden Costa Rica, Fiji, IJsland, Nieuw-Zeeland en Noorwegen in september 2019 het Agreement on Climate Change, Trade and Sustainability, dat stelt dat de landen die eraan deelnemen handelsbarrières op het vlak van ecologische goederen en diensten wegwerken, ervoor zorgen dat fossiele brandstofsubsidies verdwijnen, en dat eco-labelling oplossingen bestaan.[3]

Costa Rica is een bijzonder positief land, aangezien het sinds 2015 bijna al zijn elektriciteit uit hernieuwbare energie heeft gehaald[4]. Het exporteert eveneens hernieuwbare energie naar de Centraal-Amerikaanse markt[5]. In het VK genereerden hernieuwbare energiebronnen in Q3 2019 voor het eerst meer energie dan fossiele brandstoffen[6].

 

Magda en Kroum, hoe vergelijken jullie de integratie- en uitsluitingsbenaderingen met betrekking tot ESG-beleggingen?

Uitsluiting helpt om bepaalde extreme risico's te vermijden, terwijl integratie nuttig is om te bepalen of de opbrengst beleggers compenseert voor hun risico's. Uitsluiting is nuttig, we kunnen zelfs zeggen noodzakelijk, om de meest extreme schendingen te vermijden van de Duurzame Ontwikkelingsdoelstellingen van de VN (SDG's), die een belangrijke impact kunnen hebben op de kredietwaardigheid van een land. Integratie zorgt ervoor dat beleggers worden gecompenseerd voor risico's. Wanneer we niet-financiële criteria, zoals ESG-factoren, in overweging nemen, kunnen we de risico's die een zuivere cijfermatige analyse niet capteert een meer realistische prijs opplakken.

We denken dat de optimale benadering bestaat uit een combinatie van beide.

 

-----

[1] https://www.theguardian.com/environment/2017/oct/19/global-pollution-kills-millions-threatens-survival-human-societies and https://www.thelancet.com/commissions/pollution-and-health

[2] https://www.euractiv.com/section/energy-environment/news/ireland-threatens-to-vote-against-eu-mercosur-deal/

[3] https://www.iisd.org/blog/time-accts-five-countries-announce-new-initiative-trade-and-climate-change

[4] https://www.iea.org/statistics/

[5] https://ticotimes.net/2019/09/24/costa-rica-will-run-on-more-than-98-renewable-energy-for-fifth-consecutive-year-government-says

[6] https://www.weforum.org/agenda/2019/10/uk-renewables-generate-electricity-fossil-fuels

[i] IMF Staff Discussion Note- “Economic Gains from Gender Inclusion”, J.D.Ostry et al., Oktober 2018

De ‘plasticsoep’, de miljarden tonnen plastic die onzichtbaar onder het oppervlak van de oceaan drijven, is een metafoor die veel minder smakelijk is dan ze klinkt. De meeste restaurantbezoekers beseffen niet dat, wanneer ze vissoep bestellen, de kans groot is dat er microplastics op het menu staan.

Plastic is het uithangbord van het vervuilingsprobleem en met reden. Tegelijk moet men erkennen dat plastic ook vele voordelen heeft. Voorstanders argumenteren dat, aangezien het ontworpen is om te blijven bestaan, plastic een van de meest onverslijtbare en duurzame materialen is en dat het een aantal voordelen biedt.

Kunnen we plastic behouden? Zijn er duurzame oplossingen?

Plastic heeft een enorm wereldwijd vervuilingsprobleem veroorzaakt. De oceanen zullen tegen 2050 meer plastic dan vis bevatten, volgens het World Economic Forum en de Ellen MacArthur Foundation[1]. De constante stijging van de plasticproductie en zijn ongelofelijke levensduur hebben daar uiteraard iets mee te maken. Om er een cijfer op te plakken: de wereldwijde jaarlijkse plasticproductie is gestegen van 1,5 miljoen ton in 1950 tot 359 miljoen ton in 2018[2]. Het zogenaamde wegwerpplastic is allesbehalve weg. Het zal ons nog eeuwen achtervolgen. De afbreekperiode van plastics varieert van 450 jaar voor plastic flessen tot wel 1.000 jaar[3] voor andere soorten plasticafval. Academisch onderzoek toont dat het grootste deel van het plasticafval in de oceanen daar via verschillende Aziatische en Afrikaanse rivieren is terechtgekomen, maar dat betekent nog niet dat het in die regio’s werd geproduceerd of verbruikt[4].

Tot de voordelen van plastic behoren zijn sterkte, lichte gewicht, veelzijdigheid en relatief lage kostprijs. De diverse soorten plastics, zoals pet, pvc en pp, hebben elk specifieke eigenschappen. Dat brengt ons bij het grote nadeel van plastic – de opruiming ervan. Omdat het zo lang blijft bestaan, is een gepaste opruiming cruciaal. De oplossingen die we tot nu toe hadden, waren jammer genoeg ongepast, vandaar het ongezonde dieet van plasticsoep van onze planeet.

Het gesofisticeerde gebruik van plastic in een heleboel sectoren bewijst de voordelen van plastic. In vele gevallen is een beter alternatief te duur of gewoon nog niet gevonden. Hoewel het gebruik van plastic in sommige gevallen kan of moet worden vervangen door andere materialen, geldt dat niet voor alle toepassingen. De luchtvaart- en transportsector hebben baat bij corrosiebestendige, sterke en lichtgewicht plastic onderdelen. Licht plastic bespaart brandstof en vermindert de uitstoot van broeikasgassen. De sector van veiligheidsuitrusting is sterk afhankelijk van plastic om de gezondheid en bescherming te garanderen via helmen, veiligheidsbrillen en andere items. En voedselverpakkingen? Een paar voordelen. Geavanceerde plastic verpakkingswijzen kunnen voedselafval verminderen door de houdbaarheid van voedsel te verlengen.

Verwijder of behandel het probleem.

Om dit dilemma op te lossen, kan men twee belangrijke paden bewandelen: de bron van de vervuiling verwijderen of de gevolgen ervan behandelen. Om de bron te verwijderen, wordt wereldwijd regelgeving doorgevoerd. De bekendste is de Europese richtlijn betreffende plastics voor eenmalig gebruik, die voor eenmalig gebruik bestemde plastic wattenstaafjes, rietjes, borden, bestek en andere items tegen 2021 in de hele EU verbiedt. Die Europese richtlijn is niet uniek. De PRI van de Verenigde Naties biedt een grafische geschiedenis van de regelgeving betreffende plastics voor eenmalig gebruik en die toont hoe snel de aandacht voor het probleem is toegenomen. Bedrijfswereld, neem er nota van. Die regelgevingen betreffende plastics voor eenmalig gebruik pakken de oorzaak van de vervuiling aan, een logisch begin om de plasticvervuiling tegen te gaan.

 

Recyclage kan de gevolgen helpen opvangen. Er zijn grosso modo drie manieren om plastic op te ruimen: recycleren, verbranden en storten. Jammer genoeg belandt vandaag meer dan 40 % van de wereldwijde plastics in stortplaatsen[5]. Het afval van westerse landen dat voor stortplaatsen bestemd was, waaronder plastics, werd decennialang naar ontwikkelingslanden met een zwak bestuur verscheept. De tijden veranderen en wegwerpproducten worden verworpen, meer bepaald door China’s verbod op de import van plasticafval. De westerse afvalexporterende landen worden met nieuwe omstandigheden geconfronteerd. We kunnen het probleem niet langer exporteren en onze ogen sluiten. Nu moeten we het probleem oplossen.

De inzameling van plastics is cruciaal opdat recyclage een substantiële impact heeft. Dat wordt mogelijk verhinderd door verontreiniging, zoals chemicaliën, of het ontwerp, want gekleurde plastics zijn moeilijker om te recycleren. De huidige inzamelingsgraad van plastics volstaat niet om aan de groeiende vraag naar de gerecycleerde grondstof te voldoen. Daardoor staat de prijs onder druk. Rpet-plastic (voor gerecycleerde pet) is nu tot 40 cent per pond duurder dan onbewerkte geïmporteerde hars, aldus IHS Markit. Een mogelijke oplossing is een verplicht borgsysteem voor leeggoed, waarbij een terugbetaalbare vergoeding bovenop de verkoop van producten in plastic verpakkingen wordt aangerekend. Die maatregel kan de inzamelingsgraad verhogen tot meer dan 90 %, zoals behaald in Duitsland en Noorwegen.

Beleggers, neem er nota van. Deze problemen en oplossingen zullen onvermijdelijk de volledige plasticwaardeketen beïnvloeden en houden zowel risico’s als kansen in voor beleggers. Het begint bij de olie- en gasmaatschappijen, die weliswaar niet rechtstreeks door de nieuwe regelgevingen worden beoogd, maar mogelijk worden geconfronteerd met een vertragende vraag naar petrochemische producten vanwege de producenten van onbewerkt plastic. Chemiebedrijven die polymeren produceren, moeten het misschien afleggen tegen potentiële disrupters, zoals biochemie en chemische recyclage. Consumptiegoederen staan wellicht voor de grootste uitdaging, want die bedrijven hebben rechtstreeks te maken met de strengere regelgeving en het groeiende bewustzijn van consumenten over kwesties als duurzame en gerecycleerde verpakkingen. Verderop in de keten hebben afvalverwerkingsbedrijven uiteraard een rol te spelen in de levenscyclus van plastics, bijvoorbeeld via recyclage- en sorteerdiensten of inleverinitiatieven.

Duurzame Ontwikkelingsdoelstellingen.

Bovendien past het probleem van plasticbeheer helemaal binnen de SDG’s van de Verenigde Naties. De groeiende aandacht van wereldleiders, consumenten en bedrijven toont het bewustzijn rond doelstelling 12, namelijk ‘Verzeker duurzame consumptie- en productiepatronen’. Het is voor onze planeet broodnodig dat mensen een circulaire economie ontwikkelen.

Beleggers kunnen helpen om een circulaire economie te ontwikkelen door bedrijven te financieren die de meest prangende uitdagingen van onze tijd aanpakken en reageren op de doelstelling van de EU om haar actieplan voor de circulaire economie te implementeren. Mensen hebben nu jaarlijks het equivalent van 1,7 planeten nodig om te voldoen aan hun vraag naar natuurlijke rijkdommen. Dat aantal zal naar verwachting stijgen tot 3 tegen 2050. Die problemen zijn niet beperkt tot plastics, maar plastics illustreren de behoefte aan, en de markten voor, oplossingen.

Plasticvervuiling kan plots op veel meer media-aandacht rekenen, terwijl het regelgevende landschap en het algemene bewustzijn snel veranderen. Het probleem wordt niet overdreven; dit is een enorme uitdaging, die revolutionaire oplossingen vereist op korte termijn. Om werkbare oplossingen te ontwikkelen, mogen we niet vergeten dat plastic niet alleen maar slecht is. Plastic kan bijdragen tot een meer duurzame toekomst. We moeten het verbruik ervan verminderen, de gebruikte materialen correct inzamelen, en zo veel mogelijk recycleren en hergebruiken.

Als duurzaam bedrijf draagt Candriam bij aan de oplossing van de plasticvervuiling via interne ‘grassroots’-initiatieven, waarvan vele door onze medewerkers zijn voorgesteld. Bijvoorbeeld, we verminderen het verbruik van plastic door geleidelijk de plastic flessen uit de vergaderruimtes te weren en door waterkoelers aangesloten op leidingwater te plaatsen in plaats van waterkoelers met flessenwater. We delen ideeën via specifieke initiatieven rond thema’s zoals de Europese Week van de Afvalvermindering en de Week van de Duurzame Ontwikkeling.

Plastic is ontworpen om te blijven bestaan. Om van zijn voordelen te blijven genieten, moeten we de problemen die uit zijn lange levensduur voortvloeien, erkennen en behandelen.

-----

[1] New Plastics Economy: Rethinking the future of plastics (2016). World Economic Forum, Ellen MacArthur Foundation & McKinsey & Company.

[2]https://www.plasticseurope.org/application/files/1115/7236/4388/FINAL_web_version_Plastics_the_facts2019_14102019.pdf

[3] https://www.wsscc.org/wp-content/uploads/2017/03/Lifespan-of-waste-in-nature-e1488885241293.png

[4] Schmidt, Christian, Krauth, Tobias & Wagner, Stephan (2017). Export of Plastic Debris by Rivers into the Sea. Environmental Science & Technology, nr. 51, 12246-12253.

[5] Ellen MacArthur Foundation. [if the same document as above, add the word "Ibid"]

 

Wat mogen we van de financiële markten verwachten na een jaar waarin, terwijl we dit schrijven, alle activaklassen positieve resultaten lieten optekenen? In 2019 wisten alle activaklassen de beleggers aangenaam te verrassen, met een stijging van zo’n 8 % voor Europese en Amerikaanse staatsobligaties, en van ruim 20 %[1] voor aandelen uit de eurozone en de Verenigde Staten. 2018 was natuurlijk ook een uitzonderlijk jaar… in omgekeerde zin, want de prijzen van obligaties en aandelen gingen toen allemaal omlaag. Uiteindelijk steeg de S&P 500 in twee jaar tijd met 17 %, terwijl de Europese Stoxx 600 slechts 5 %[2] vooruitging.

Prestaties van de activaklassen sinds 2004 (oranje negatief, blauw positief)

Gegevens van 11.12.2019, bron: Bloomberg, Candriam

Het ziet ernaar uit dat 2020 een heel open jaar wordt. Er zijn heel wat mogelijke scenario’s, maar de meeste beleggers blijven toch erg voorzichtig. Welke rendementen verwachten we in 2020?

Elke vooruitblik is van nature lastig: begrijpen hoe die zich verhoudt tegenover een scenario is net zo belangrijk als een cijfer onthouden.

In ons centrale scenario gaan we uit van een stabilisering, gevolgd door een geleidelijk herstel van de industriële cyclus. Daarbij veronderstellen we dat de handelsspanningen tussen de VS en China zullen afnemen. Deze hypothese lijkt ons redelijk in de context van de Amerikaanse presidentsverkiezingen van 2020, ook al was redelijkheid tijdens de eerste ambtstermijn van President Trump meestal ver te zoeken. De Amerikaanse groei zal waarschijnlijk zachtjes landen in de buurt van 2 %, in Europa zal ze zich normaal stabiliseren rond 1 %, en de opkomende landen zouden weer moeten aanknopen met een algemene groei die iets hoger uitvalt dan in 2019. We verwachten nauwelijks nog bijkomende monetaire versoepelingsmaatregelen: de Amerikaanse Federal Reserve zal allicht haar basisrente in 2020 hoogstens 1 keer verlagen. In Europa zal elke economische vertraging moeten worden verhinderd door een budgettaire versoepeling; een nieuwe renteverlaging zou heel waarschijnlijk niets uithalen.

In dat scenario zouden de rentetarieven moeten stabiliseren en lichtjes stijgen als de economische indicatoren verbeteren. De prestaties van overheidsobligaties zouden dan normaal licht negatief zijn (rekening houdend met de valuta-afdekking voor niet-Europese obligaties). Voor bedrijfsobligaties zijn de verwachte rendementen laag, omdat de credit spreads in 2019 al flink gedaald zijn.

Evolutie van de risicopremie voor aandelen in de VS en Europa

Gegevens van 29.11.2019, bron: Bloomberg, Candriam

Voor aandelen blijft de risicopremie aantrekkelijk. Terwijl obligaties duur zijn, zijn aandelen dat iets minder. Het verwachte rendement voor 2020 kan worden gezien als de som van de groei van de bedrijfswinsten, het dividendrendement en de evolutie van de waardering van aandelen. De groei van de bedrijfswinsten zou licht positief kunnen zijn, en een stuk onder de algemene verwachtingen kunnen liggen (rond 9% voor aandelen van industrielanden). Het dividendrendement is aantrekkelijk, tussen 2 en 3 %. De prestaties van het jaar zullen nog voor een groot stuk afhangen van de evolutie van de ‘multiples’ voor de waardering van aandelen. In 2019 berustte de stijging van de Amerikaanse en Europese beurzen met ruim 20% uitsluitend op een vergelijkbare groei van de multiples. Zodoende verwachten we voor 2020 momenteel een rendement van 6 tot 7 % voor aandelen van industrielanden (MSCI World) en een rendement dat daar iets boven ligt voor de groeimarkten.

 

Analyse van de rendementsverwachtingen voor de aandelenmarkten van de industrielanden (MSCI World)

 

De positieve evolutie van de waardering van aandelen steunt in de eerste plaats op het vertrouwen dat beleggers hebben in de toekomstige groei. Elke onaangename verrassing door de uitslag van de Amerikaanse verkiezingen, weer oplopende geopolitieke spanningen en te lang aanslepende Europese projecten kan de beleggers opnieuw ongerust maken en de aandelenkoersen doen slinken. De lage rente zorgt er momenteel voor dat er een bodem is waaronder de aandelenmarkten niet kunnen zakken, tenzij de kans op een recessie weer flink zou stijgen. Omgekeerd zouden de beleggers opnieuw aangenaam verrast kunnen worden als de door de VS opgelegde douanetarieven geschrapt worden, China extra stimuleringsmaatregelen doorvoert, en de perceptie van Europa verandert met een aanzienlijke begrotingsrelance en inspanningen rond een ‘green deal’… 2020 begint iets hoopvoller dan 2019, die hoop mag niet beschaamd worden!

 

----

[1] Gegevens MSCI Euro en S&P 500 van 29.11.2019

[2] Gegevens van 29.11.2019, bron: Bloomberg

De FANG's hoeven we u niet meer[1] voor te stellen. U bent waarschijnlijk ook een van de miljarden mensen die dagelijks, of zelfs elke minuut, gebruik maken van Google Maps©, Instagram©, Netflix© of Amazon©. Misschien heeft u wel belegd in één van deze bedrijven. Zonder uitzondering zijn dit de afgelopen jaren fantastische beleggingen geweest, vaak dankzij hogere omzetgroei en aantrekkelijke winstverwachtingen.

De impact die deze bedrijven op de maatschappij en ons dagelijks leven hebben gehad, is de afgelopen tien jaar enorm geweest. Dankzij deze bedrijven voelen we ons dichter bij en meer verbonden met gelijk wie. Vanuit onze luie stoel kunnen we zowat alles ter wereld bestellen tegen zeer competitieve prijzen.

Meer verbinding, minder privacy

Dit kleine toestel, dat we smartphone noemen, is ons venster op de wereld geworden. Hoewel deze evolutie doorgaans wordt beschouwd als een verrijking van onze levenskwaliteit (sommige durven dit wel eens 'comfortconsumptie' te noemen), kunnen we niet blind blijven voor een aantal neveneffecten, waarvan het gebrek aan privacy de belangrijkste is. U kan er zeker van zijn dat wanneer u surft naar een vakantiebestemming voor Kerstmis, u later een stortvloed aan doelgerichte reclame krijgt op al uw met internet verbonden toestellen over potentiële kerstvakantiebestemmingen. Dat is waarschijnlijk niet waar u naar op zoek was...

Op veel grotere schaal is er het Facebook-Cambridge Analytica geval, dat ruimschoots in het nieuws is geweest. In 2018 had Cambridge Analytica de persoonlijke gegevens verzameld van miljoenen Facebookgebruikers, en dat zonder hun toestemming. Ze werden gebruikt voor politieke reclamedoeleinden. Uiteraard komen bedrijven zoals Alphabet en Facebook onder druk te staan, en is er een heftig debat losgebroken over het verzamelen en gebruik van persoonsgegevens. Toezichthouders over de hele wereld zijn bedrijven gaan uitpluizen die privégegevens verzamelden en deze gebruikten zonder de uitdrukkelijke toestemming van gebruikers.

Europa was een van de voortrekkers op dit vlak, en reageerde gepast op dit privacyprobleem. GDPR (General Data Protection Regulation) is een EU-wetgeving rond gegevensbescherming en privacy, en dit voor alle burgers in de Europese Unie en de Europese Economische Ruimte. Bedrijven die deze regelgeving niet naleven, kunnen forse boetes opgelegd krijgen.

Is dit voldoende om de hegemonie en concurrentiekracht van ons megakwartet in 2020 aan te tasten? We denken van niet.

Zelfmisbruik van gegevens?

Ten eerste lijken mensen niet geneigd om hun gewoontes aan te passen, zelfs niet als gevolg van de schandalen rond gegevensprivacy. Laten we eerlijk zijn: hoeveel van ons gaan bewust om met hun Google of Facebook profiel, en veranderen dit expliciet om hun eigen gegevens privé te houden? Al te vaak klikken we op 'accepteren' zonder zelfs in detail te weten wat we aanvaarden.

Ten tweede, hoewel we het er absoluut mee eens zijn dat individuen volledig zelf moeten kunnen beslissen of en hoe hun gegevens worden gebruikt, en hoewel we zeker denken dat dit moet worden gereglementeerd en gecontroleerd door de toezichthouders, denken we niet dat de meeste FANG-gebruikers de gevolgen zouden tolereren van een volledige toegangsblokkering tot hun persoonsgegevens.

Wanneer we Google Maps of Instagram gratis kunnen gebruiken, is dat te danken aan de onlinereclame die deze apps ondersteunt. Deze onlinereclame is doorgaans gebaseerd op wat deze apps weten over hun gebruikers. Wanneer gebruikers niet toestaan dat deze apps hun gegevens (gedeeltelijk) verzamelen en gebruiken, zullen ze hiervoor binnenkort moeten betalen. Het is niet zeker of iedereen bereid is om te betalen voor zulke apps, of om afstand te doen van de diensten die datagebruik met zich meebrengen. Zo stelt Amazon zijn gebruikers boeken voor die hen zeer waarschijnlijk zullen bevallen, op basis van hun eigen voorgeschiedenis en die van klanten met een vergelijkbaar profiel. Hetzelfde geldt voor Netflix, Youtube©, Pinterest©

Dubieuze praktijken

Los van de regelgeving rond privacy en gegevensgebruik, liggen de meeste internetreuzen ook onder vuur omwille van hun concurrentiepraktijken.

De concurrentiepraktijken van Facebook© worden onderzocht door het Amerikaanse Congres, het Departement van Justitie, de FTC en 47 procureurs-generaal van de staten. Google maakt het voorwerp uit van een antitrustonderzoek door het Departement van Justitie, het Gerechtelijk Comité van het Huis van Afgevaardigden, en tientallen procureurs-generaal. Google en Facebook worden ook in de EU geconfronteerd met antitrustonderzoeken.

Die onderzoeken zijn bijzonder complex, en zullen waarschijnlijk lang duren. De internetreuzen zullen zichzelf verdedigen door te stellen dat de concurrentie erg hevig is, en steeds heviger wordt, en hiervoor argumenten geven. Uiteraard onderling, maar niet enkel dat.

Laten we het voorbeeld nemen van Google search, de meest gebruikte zoekmotor op het internet: 54% van de zoektochten naar producten (wat zoektochten zijn die slechts een klein deel zijn van de totale zoekmarkt), gebeurt nu op Amazon. Of omgekeerd: klanten kunnen nu goederen rechtstreeks kopen van op hun Instagram (Facebook) account of rechtstreeks op YouTube (Google). Zowel Amazon, Facebook als Google bieden concurrerende betalingsmogelijkheden.

De grotere bedreiging komt misschien wel uit het buitenland. Op het vlak van spraaktechnologie, zelfrijdende wagens, e-commerce en betalingssystemen hebben Chinese internetreuzen zoals Tencent©, Alibaba© en Baidu© de technologische kloof al dichtgereden, want ze hebben enorme vooruitgang geboekt op het vlak van AI en ML. Ze gaan nu de concurrentie aan met de westerse internetreuzen op hun eigen domein... en zonder dezelfde beperkingen op het vlak van het gebruik van persoonsgegevens. Dat is een scheeftrekking die uiteindelijk kan leiden tot een enorm competitief nadeel ten opzichte van China.

De toezichthouders zullen de FANG-bedrijven blijven controleren, en voor wat betreft de bescherming en het correcte gebruik van persoonsgegevens, lijkt dit gepast. De FANG's zullen hun gedrag kunnen aanpassen – Alphabet besteedt 20% van zijn enorme inkomsten aan R&D – zonder al te veel gevolgen voor de langetermijntoekomst van hun businessmodel.

Met betrekking tot de onderzoeken naar de concurrentiepraktijken, zou de toezichthouder kunnen beslissen om hoge boetes op te leggen, of om bedrijven te dwingen om zichzelf op te delen in verschillende entiteiten. Dat zou ongetwijfeld een impact hebben op de langetermijnvooruitzichten van de beoogde bedrijven, maar gelet op de complexe aard van deze onderzoeken, verwachten we in 2020 geen grote opschudding.

 

----

[1] Het acroniem voor Facebook, Amazon, Netflix, Google.

"...Boomers zien goede daden als iets dat losstaat van beleggen;
terwijl Millennials niet inzien hoe je beide van elkaar kunt scheiden
."[1]

 

Wat is dat eigenlijk, impactbeleggen? Impact is de manier waarop Millennials beleggen. Binnen tien jaar zal deze generatie het grootste deel uitmaken van arbeidskrachten en leiders. Belangrijk aspect voor zowel het bedrijfsleven als de beleggingsmarkten: deze groep zal naar verwachting tegen 2025 $30 biljoen aan activa erven van haar ouders[2].

'Beleggingen worden gedaan vanuit de intentie om een positieve, meetbare impact te genereren voor maatschappij en milieu en tegelijk een financieel rendement te behalen.'[3] Deze definitie van Impactbeleggen door GIIN, het Global Impact Investing Network, is de meest algemeen aanvaarde.

Alvast een goed begin. Maar enkel een begin. Traditionele beleggers streven naar standaardisering en vergelijkbaarheid van beleggingsresultaten. GIIPS en andere wereldwijd aanvaarde systemen voor het meten van prestaties werden ontwikkeld om tegemoet te komen aan de meeste behoeften aan het definiëren van financiële prestaties. 

Er bestaan geen dergelijke standaarden voor het meten en vergelijken van de impact van een belegging. Een aantal beleggers beginnen de 17 Duurzame Ontwikkelingsdoelen van de VN te hanteren als kader voor rapporteerbare impactmeting. Een impactproject kan ontwikkeld worden vanuit een of meer achterliggende doelen; elk project streeft meestal naar het genereren van impact voor twee of drie van de 17 DOD.

Wat is het verschil tussen impactbeleggen en duurzaam beleggen (ESG)?

Beide hebben de dubbele doelstelling om financieel rendement te behalen en impact op maatschappelijk of milieuvlak te genereren voor beleggers. Bij Candriam zijn we ervan overtuigd dat bedrijven die kansen op het vlak van duurzaamheid en uitdagingen benutten, in overeenstemming met hun financiële mogelijkheden en uitdagingen, de grootste mogelijkheid bieden op het creëren van aandeelhouderswaarde.

Voor ons is het belangrijkste kenmerk van impactbeleggen intentionaliteit. Omdat ze ontworpen en gelanceerd worden vanuit de intentie om op een betekenisvolle wijze een impact te genereren voor maatschappij en milieu zijn deze bedrijven vaak private equity of private debt investeringen. We streven ernaar om te beleggen in bedrijven die schaalbaar zijn en die de omvang van zowel hun impact als hun winst kunnen verhogen.

Draken verslaan

Hoe meten we de impact?

Het meten van de impact op maatschappij en/of milieu is van essentieel belang voor de groei en het succes van impactbeleggen als strategie. Het toepassen van een definitie die intentionaliteit omvat, naast belangrijke prestatie-indicatoren op het vlak van impact, kan beleggers meer informatie en vertrouwen bieden in de rapportering over impactprestaties. Om impactdoelstellingen uit te drukken in meetbare termen worden de Duurzame Ontwikkelingsdoelen van de VN steeds vaker als kader gehanteerd. Een ‘last-mile’ logistiek bedrijf in de binnenstad zou bijvoorbeeld prestatiedoelen kunnen uitdrukken aan de hand van twee Duurzame Ontwikkelingsdoelen van de VN. DOD 13: Klimaatactie, C02-uitstoot verminderen door een vast aantal kg per gereden km tegenover een vooraf bepaalde benchmark, en DOD 8: Waardig werk, door bestuurders in dienst te nemen zonder formele opleiding en een vooraf bepaald aantal onder hen opleiden voor managementfuncties waarvoor kwalificaties vereist zijn naarmate het bedrijf uitbreidt.

Zijn impactbeleggingen competitief vanuit financieel oogpunt?

Ja! Tweederde van de ondervraagde impactbeleggers streven naar een risicogewogen rendement tegen marktrendement of beter.[4] Het onderzoek van GIIN over 2019 toonde aan dat bijna 90% van de ondervraagden zijn financiële verwachtingen behaalde of overtrof.[5]

Sommige soorten bedrijven vallen uit de boot bij de grotere financiële kanalen. Impactbeleggen “gaat in wezen over beleggen op plaatsen waar de markt niet automatisch zou komen."[6]. Bedrijven die niet onder de aandacht komen van traditionele beleggers kunnen een aantrekkelijk rendement bieden voor vroege beleggers. Impactbeleggers zijn gewoon een nieuw soort financiële tussenpersonen die het niet-financiële aspect integreren in hun resultaten op lange termijn. Impactbeleggers stellen middelen ter beschikking van een specifiek soort bedrijven. Denk hierbij aan bedrijven die actief zijn op het vlak van betaalbare woningen, duurzame steden, schone energie, recyclage, en ‘circulaire economie’. Voor ons is het belangrijk om dat succes te herhalen, zowel met het oog op impactprestaties als financiële prestaties. We streven naar beleggingen die schaalbaar zijn.

Wat zijn de praktische aspecten van beleggen in opkomende sectoren?

De beleggingssector beschikt reeds over de bouwstenen om zowel impactprestaties als financiële prestaties te beheren en te meten. Per definitie worden impactbedrijven opgericht vanuit de intentie om meetbare oplossingen te vinden voor betekenisvolle problemen op het vlak van maatschappij en milieu en om winst te maken. Als nieuw concept, dat misschien tien jaar bestaat, vormen impactbedrijven een relatief nieuwe vorm van beleggen. Afstemming, verantwoording, en een beleggingsinstrument zijn enkele van de reeds bestaande bouwstenen die kunnen opgenomen worden in een structuur voor impactbeleggen.

Afstemming

Traditionele beleggingsbeheerders kunnen incentivevergoedingen ontvangen voor het behalen van bepaalde doelstellingen op het vlak van financieel rendement, om hun incentives af te stemmen op beleggersdoelstellingen. Als we het concept uitbreiden naar impactbeleggingen, dan zouden beheerders een vergoedingssysteem kunnen uitwerken waarbij incentivevergoedingen enkel worden uitbetaald indien zowel aan doelstellingen op het vlak van impactprestaties als aan doelstellingen op het vlak van financiële prestaties is voldaan.

Verantwoording

Resultaten op het vlak van impactprestaties kunnen gemeten worden. Becijfer de beoogde impact en druk deze uit in parameters en doelstellingen, zoals aantal liters gecreëerd zuiver water, aantal nieuw gecreëerde jobs, aantal nieuwe scholen. Volg deze doelen op en rapporteer hierover op een duidelijke manier en met dezelfde frequentie en details als over financiële doelstellingen, om meer transparantie te creëren tussen beleggers, portefeuillemaatschappijen en private equity-beheerders.

Beleggingsstructuur 

Private equity impactbeheerders beschikken reeds over bestaande en actieve bedrijven, waarvan een groot aantal ook reeds winstgevend. Deze impactbeheerders hebben zich vaak binnen sectoren gespecialiseerd; hun fondsen zijn daarom vaak niet voldoende gediversifieerd. Beleggingsinstrumenten zijn ter beschikking om dit gebrek aan diversificatie op te vangen. Een dakfonds kan worden opgericht met het oog op meer sectordiversificatie voor beleggers. Ervaren multibeheerders beschikken over gespecialiseerde vaardigheden om deze private equity beheerders te beoordelen en een dakfonds-portefeuille van gediversifieerde impactbeleggingen samen te stellen. 

Vandaag beleggen in impactbedrijven betekent beleggen in een betere toekomst. We zijn ervan overtuigd dat impactbeleggen zal beschouwd worden als een aantrekkelijke en mainstream activaklasse. 

Ok, Millennial! Impact? We kunnen het meten. We kunnen het beheren.

 

----

[1] Citaat van Julia Balandina Jaquier, gezinsadviseur en impactbelegger, in 'The Economist', 25 november 2017

[2] "How green are your intvestments?", Financial Times, 23 mei 2019, citaat JPMorgan Private Bank.

[3] https://thegiin.org/impact-investing/need-to-know/#what-is-impact-investing, geraadpleegd op 27 november, 2019.

[4] Van de 266 ondervraagden, gaven 176 aan te streven naar marktrendement of beter. https://thegiin.org/research/publication/impinv-survey-2019, samenvatting, geraadpleegd op 4 december 2019.

[5] Annual Impact Investor Survey, Global Impact Investing Network, negende editie, 2019. Van de 266 ondervraagden, beantwoordde 95% de vraag van financiële prestaties ten opzichte van de verwachtingen. Van deze respondenten gaf 91% aan dat de financiële prestaties in overeenstemming waren met, of beter waren dan de verwachtingen. 

[6]Ommeed Sathe, Vice President, Impact Investments, Prudential Financial; https://thegiin.org/prudential-financial, geraadpleegd op 4 december 2019.